CAMBRIDGE – Cuando China finalmente tenga su recesión de crecimiento inevitable –que casi con certeza se verá agravada por una crisis financiera, dado el apalancamiento masivo de la economía-, ¿cómo se verá afectado el resto del mundo? En un momento en que la guerra comercial del presidente norteamericano, Donald Trump, está afectando a China justo cuando el crecimiento ya se estaba desacelerando, la pregunta no es banal.
Las estimaciones típicas, por ejemplo las que aparecen en las evaluaciones del riesgo país del Fondo Monetario Internacional, sugieren que una desaceleración económica en China afectará a todos. Pero el dolor agudo, según el FMI, estará más concentrado y confinado regionalmente de lo que estaría si hubiera una recesión profunda en Estados Unidos. Lamentablemente, ésta podría ser una simple expresión de deseo.
En primer lugar, el efecto en los mercados de capital internacionales podría ser inmensamente mayor de lo que sugerirían los vínculos de los mercados de capital chinos. Más allá de lo inquietos que puedan estar los inversores globales por las perspectivas de crecimiento de la rentabilidad, un golpe al crecimiento chino empeoraría mucho más las cosas. Si bien es cierto que Estados Unidos sigue siendo por lejos el mayor importador de bienes de consumo final (un alto porcentaje de las importaciones manufactureras chinas son productos intermedios que terminan siendo incorporados en las exportaciones a Estados Unidos y Europa), las empresas extranjeras, de todos modos, siguen beneficiándose con inmensas ganancias por las ventas en China.
A los inversores hoy también les preocupan las crecientes tasas de interés, que no sólo desalientan el consumo y la inversión, sino que también reducen el valor de mercado de las empresas (particularmente las firmas tecnológicas), cuyas valuaciones dependen marcadamente del crecimiento de la rentabilidad en el futuro. Una recesión china, una vez más, podría empeorar la situación.
Aprecio el pensamiento keynesiano habitual de que si una economía en alguna parte se desacelera, esto reduce la demanda agregada mundial, y por lo tanto ejerce una presión a la baja sobre las tasas de interés globales. Pero el pensamiento moderno es más matizado. Las altas tasas de ahorro asiáticas en las últimas dos décadas han sido un factor importante en el bajo nivel general de las tasas de interés reales (ajustadas por inflación) tanto en Estados Unidos como en Europa, gracias al hecho de que los mercados de capital asiáticos subdesarrollados simplemente no pueden absorber constructivamente los ahorros excedentes.
El ex presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos Ben Bernanke solía decir que este fenómeno tan estudiado era un componente clave del “exceso de ahorro global”. En consecuencia, en lugar de conducir a tasas de interés reales globales más bajas, una desaceleración china que se propague por Asia paradójicamente podría derivar en tasas de interés más altas en otras partes –especialmente si una segunda crisis financiera asiática conduce a una marcada reducción de las reservas de los bancos centrales-. Por lo tanto, para los mercados de capital globales, una recesión china fácilmente podría terminar siendo un doble golpe.
A pesar de lo mala que podría ser una desaceleración de las exportaciones a China para muchos países, un incremento significativo de las tasas de interés globales sería mucho peor. Los líderes de la eurozona, particularmente la canciller alemana, Angela Merkel, reciben menos reconocimiento del que merecen por mantener en pie la moneda única política y económicamente frágil en condiciones económicas y políticas difíciles. Pero su tarea habría sido casi imposible si no hubiera sido por las tasas de interés globales ultra-bajas que han permitido que funcionarios de la eurozona paralizada políticamente eludieran las reducciones y reestructuraciones de deuda necesarias en la periferia.
Cuando los países avanzados tuvieron su crisis financiera hace diez años, los mercados emergentes se recuperaron relativamente rápido, gracias a los bajos niveles de deuda y a los precios elevados de las materias primas. Hoy, en cambio, los niveles de deuda han aumentado significativamente, y un marcado incremento en las tasas de interés reales globales casi con certeza extenderá las crisis en ciernes de hoy más allá del puñado de países (entre ellos Argentina y Turquía) que ya se han visto afectados.
Estados Unidos tampoco es inmune. Por el momento, Estados Unidos puede financiar sus déficits de billones de dólares a un costo relativamente bajo. Pero la duración de relativo corto plazo de su endeudamiento –menos de cuatro años si se integran los balances del Tesoro y de la Reserva Federal- significa que un aumento de las tasas de interés pronto haría que el servicio de la deuda desplazara gastos necesarios en otras áreas. Al mismo tiempo, la guerra comercial de Trump también amenaza con minar el dinamismo de la economía estadounidense. Su naturaleza en cierta medida arbitraria y motivada políticamente perjudica tanto el crecimiento norteamericano como las regulaciones que Trump tan orgullosamente ha eliminado. Quienes supusieron que la postura de Trump en materia de comercio era esencialmente una bravata de campaña tienen motivos para preocuparse.
La buena noticia es que las negociaciones comerciales suelen parecer irresolubles hasta último minuto. Estados Unidos y China podrían alcanzar un acuerdo antes de que los aranceles punitivos de Trump entren en vigencia el 1 de enero. Un acuerdo de estas características, es de esperar, reflejaría una evolución de la actitud de China hacia los derechos de propiedad intelectual –parecido a lo que ocurrió en Estados Unidos a fines del siglo XIX-. (En los años de alto crecimiento de Estados Unidos, los empresarios norteamericanos solían tener poca consideración por el robo de inventos patentados del Reino Unido).
Una recesión en China, amplificada por una crisis financiera, representaría la tercera pata del superciclo de deuda que comenzó en Estados Unidos en 2008 y se trasladó a Europa en 2010. Hasta hoy, las autoridades chinas han hecho un trabajo remarcable para demorar la desaceleración inevitable. Desafortunadamente, cuando llegue la crisis, es probable que el mundo descubra que la economía de China importa aún más de lo que la mayoría de la gente pensaba.
KENNETH ROGOFF Professor of Economics and Public Policy at Harvard University and recipient of the 2011 Deutsche Bank Prize in Financial Economics, was the chief economist of the International Monetary Fund from 2001 to 2003. The co-author of This Time is Different: Eight Centuries of Financial Folly, his new book, The Curse of Cash, was released in August 2016.
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