El porqué de los altísimos precios de las acciones

Nov 30, 2020 ROBERT J. SHILLER, LAURENCE BLACK, FAROUK JIVRAJ

NEW HAVEN/NUEVA YORK/LONDRES – Causó mucho desconcierto en el mundo que las bolsas de valores no colapsaran frente a la pandemia de la COVID-19, especialmente en Estados Unidos, donde recientemente la cantidad de casos alcanzó números récord. Pero tal vez no sea una cuestión tan misteriosa. Una medida que llamamos rendimiento excedente según la relación de precio a ganancias ajustada en función del ciclo (en inglés, Excess CAPE Yield, ECY) ofrece una mejor perspectiva de largo plazo para las bolsas de valores del mundo.

Indudablemente, los mercados de activos dependen en gran medida de la psicología y las narrativas. El premio nobel Daniel Kahneman escribió: «apreciamos aquello con lo que estamos familiarizados» y este año surgieron muchas narrativas familiares en los mercados de valores del mundo después del impacto inicial de la COVID-19 en el primer cuatrimestre. Por ejemplo, tenemos la narrativa de la recuperación en forma de V, y la del miedo a perderse algo (en inglés, fear of missing out, FOMO); ambas pueden estar impulsando los mercados hacia nuevos máximos. También está la narrativa del trabajo remoto, que beneficia específicamente a las acciones de las empresas de tecnología y comunicaciones.

¿Pero son estas narrativas el único motivo por el cual no pensamos en sacamos nuestro dinero de las acciones para pasarlo a alternativas más seguras como los bonos, o tenerlo bajo el colchón en casa?

La relación de precio a ganancias ajustada en función del ciclo (CAPE), que registra la razón entre el precio real (ajustado por inflación) de las acciones y las utilidades reales promedio por acción para un período de 10 años, parece pronosticar bien la rentabilidad real a largo plazo de los mercados de valores en cinco regiones influyentes del mundo. Cuando la CAPE es alta, la rentabilidad a largo plazo tiende a ser baja en los 10 años siguientes, y viceversa. Desde el impacto de la COVID-19, las ratios CAPE se recuperaron en su mayor parte hasta sus niveles prepandemia.

Por ejemplo la CAPE para EE. UU. en noviembre de 2020 es 33, con lo cual supera su nivel previo a la pandemia de la COVID-19. De hecho, ese valor fue un máximo en enero de 2018. Solo hubo otros dos períodos en los que la CAPE en EE. UU. fue superior a 30: a fines de la década de 1920 y a principios de la década de 2000.

La CAPE en China también está por encima de sus valores prepandemia. Los mercados de valores en ambas regiones están sesgados hacia la tecnología, los servicios de comunicaciones y los sectores de consumo no esencial, beneficiados por las principales narrativas de la pandemia de la COVID-19, lo que puede explicar en parte que sus CAPE sean más elevadas que las de otras regiones.

En cuanto Europa y Japón, sus CAPE volvieron en gran medida a niveles pre-COVID-19 (solo el Reino Unido aún sigue decididamente por debajo de su nivel prepandemia y su promedio de largo plazo). Cabe destacar que esas regiones tienen una menor exposición a los sectores de tecnología, servicios de comunicación y consumo discrecional.

Los observadores de los mercados han destacado el posible impacto positivo sobre las CAPE de las bajas tasas de interés. Según la teoría financiera tradicional, las tasas de interés son un componente clave de los modelos de valuación. Cuando las tasas de interés caen, la tasa de descuento usada en esos modelos disminuye y el precio de los activos en acciones debiera aumentar, suponiendo que todos los demás valores que alimentan el modelo se mantienen constantes. De esa manera se pueden aprovechar los recortes a las tasas de interés por parte de los bancos centrales para justificar los mayores precios de las acciones y las CAPE más elevadas.

El nivel de las tasas de interés, entonces, es un elemento cada vez más importante a tener en cuenta al valuar las acciones. Para captar esos efectos y comparar las inversiones en acciones y bonos, desarrollamos el ECY, que considera tanto la valuación de las acciones como los niveles de las tasas de interés. Para calcular el ECY simplemente invertimos la ratio CAPE para obtener el rendimiento y luego le restamos la tasa real de interés a 10 años.

Esta medida es algo así como la prima del mercado de renta variable y es una forma útil de tener en cuenta las interrelaciones entre las valuaciones de largo plazo y las tasas de interés. Los valores elevados indican que las acciones son más atractivas. El ECY en EE. UU., por ejemplo, es del 4 %, que surge de un rendimiento de la CAPE del 3 % al que la restamos la tasa de interés real a 10 años del -1,0 % (ajustada por la inflación promedio a 10 años del 2 %).

Revisamos las estadísticas de nuestras cinco regiones del mundo —yendo hacia atrás hasta 40 años, cuando los datos lo permitieron— y encontramos algunos resultados sorprendentes. El ECY está cerca de sus máximos en todas las regiones y de sus máximos absolutos tanto en el RU como en Japón. El ECY del RU es de casi del 10 %, y de aproximadamente el 6 % para Europa y Japón. Nuestros datos sobre China no abarcan tanto tiempo, aunque su ECY es un tanto elevado: cercano al 5 %. Esto indica que, en el mundo, las acciones son muy atractivas frente a los bonos en este momento.

El único momento en que los ECY fueron tan elevados, según nuestros datos para el mundo, fue a principios de la década de 1980. Ese período estuvo caracterizado por acciones con precios deprimidos y valuaciones bajas, tasas de interés elevadas y alta inflación. Las CAPE para las cinco regiones en ese momento estaban entre el 10 y el 15 %, mientras que los valores actuales son del 20 y el 30 %. Esta situación es casi opuesta a lo que vemos hoy: acciones caras y tasas de interés reales excepcionalmente bajas.

No podemos saber cómo terminará la pandemia de la COVID-19; podría ocurrir pronto, con la llegada de vacunas eficaces, pero un resultado clave que nos ofrece el indicador ECY es que confirma el atractivo relativo de las acciones, especialmente teniendo en cuenta un período potencialmente prolongado de bajas tasas de interés. Puede justificar la narrativa FOMO y explicar en cierta medida la fuerte preferencia de los inversores por las acciones desde marzo.

Eventualmente, más adelante, el rendimiento de los bonos simplemente puede aumentar y las valuaciones de las acciones también tendrán que reajustarse junto con los rendimientos, pero en este momento, y a pesar de los riesgos y las elevadas CAPE, la valuaciones de los mercados de acciones tal vez no sean tan absurdas como algunos creen.

Traducción al español por Ant-Translation

Robert J. Shiller, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception (with George Akerlof), and Narrative Economics: How Stories Go Viral and Drive Major Economic Events.

Laurence Black is Founder of The Index Standard.

Farouk Jivraj, Visiting Researcher at Imperial College Business School, is a senior member of the Quantitative Investment Strategies group at Barclays in London.

Entendiendo el mercado bursátil de la pandemia

Por ROBERT J. SHILLER

Jul 7, 2020

NEW HAVEN – El desempeño de los mercados bursátiles, especialmente en Estados Unidos, durante la pandemia del coronavirus parece desafiar la lógica. Con un desplome de la demanda que arrastra hacia abajo la inversión y el empleo, ¿qué podría estar manteniendo los precios de las acciones a flote?

Cuanto más difieren los fundamentos económicos y los resultados de mercado, más profundo se vuelve el misterio, hasta que uno considera las posibles explicaciones basadas en la psicología multitudinaria, la viralidad de las ideas y la dinámica de la epidemia narrativa. Después de todo, los movimientos de los mercados bursátiles están impulsados, en gran medida, por las evaluaciones que hacen los inversores de la reacción cambiante de otros inversores ante las noticias, más que por la noticia misma.

Esto es porque la mayoría de la gente no tiene manera de evaluar la importancia de las noticias económicas o científicas. Especialmente cuando la desconfianza en los medios de comunicación es alta, tiende a confiar en cómo la gente que conoce responde a las noticias. Este proceso de evaluación lleva tiempo, razón por la cual los mercados bursátiles no responden a las noticias de manera repentina y absoluta, como sugeriría la teoría convencional. Las noticias dan inicio a una nueva tendencia en los mercados, pero son lo suficientemente ambiguas como para que la mayor parte del dinero inteligente tenga dificultades para sacar provecho de ellas.

Por supuesto, es difícil saber qué impulsa al mercado bursátil, pero podemos al menos conjeturar ex post, en base a la información disponible.

Existen tres fases diferentes en el enigma en Estados Unidos: el alza del 3% en el S&P 500 desde el comienzo de la crisis del coronavirus, el 30 de enero, hasta el 19 de febrero; la caída del 34% desde esa fecha hasta el 23 de marzo, y el rebote del 42% desde el 23 de marzo hasta el presente. Cada una de estas fases revela una asociación asombrosa con las noticias, ya que la reacción rezagada del mercado está filtrada por las reacciones e historias de los inversores.

La primera fase empezó cuando la Organización Mundial de la Salud declaró que el nuevo coronavirus era “una emergencia de salud pública de importancia internacional” el 30 de enero. En los 20 días posteriores, el S&P 500 subió 3%, alcanzando un pico récord sin precedentes el 19 de febrero. ¿Por qué los inversores les darían a las acciones su mayor valuación en la historia justo después del anuncio de una posible tragedia global? Las tasas de interés no cayeron durante este período. ¿Por qué el mercado bursátil no “predijo” la inminente recesión cayendo antes de que empezara la crisis?

Una conjetura es que una pandemia no era un episodio familiar y la mayoría de los inversores a comienzos de febrero no estaban convencidos de que otros inversores y consumidores prestaran alguna atención a estas cosas, hasta que vieron una mayor reacción ante las noticias y en los precios de mercado. Su falta de experiencia pasada desde la pandemia de gripe de 1918-20 implicaba que no había ningún análisis estadístico del impacto de estos episodios en el mercado. El inicio de los confinamientos a fines de enero en China recibió escasa atención en la prensa mundial. La enfermedad causada por el nuevo coronavirus ni siquiera tuvo nombre hasta el 11 de febrero, cuando la OMS la bautizó COVID-19.

En las semanas previas al 19 de febrero, la atención pública a problemas de larga data como el calentamiento global, el estancamiento secular y los problemas de sobreendeudamiento estaba menguando. El juicio político del presidente Donald Trump, que terminó el 5 de febrero, todavía dominaba las conversaciones en Estados Unidos, y muchos políticos aparentemente seguían pensando que era contraproducente encender alarmas sobre una nueva tragedia hipotética de grandes dimensiones en el horizonte.

La segunda fase comenzó cuando el S&P 500 se desplomó 34% entre el 19 de febrero y el 23 de marzo, una caída similar a la crisis de la bolsa de 1929. Sin embargo, hasta el 19 de febrero, sólo se habían registrado un puñado de muertes a causa del COVID-19 fuera de China. Lo que cambió la manera de pensar de los inversores en ese intervalo no fue sólo una narrativa, sino una constelación de narrativas relacionadas.

Algunas de las noticias frescas eran ridículas. El 17 de febrero, se mencionó por primera vez una corrida por papel higiénico en Hong Kong, que terminó convirtiéndose en una historia sumamente contagiosa como una suerte de broma. Por supuesto, la noticia sobre la propagación de la enfermedad se estaba volviendo más internacional. La OMS la calificó de pandemia el 11 de marzo. Las búsquedas de “pandemia” en Internet alcanzaron un pico en la semana del 8-14 de marzo, y las búsquedas de “coronavirus” se dispararon en la semana del 15-21 de marzo.

Parece que en la segunda fase la gente intentaba aprender lo básico sobre este evento extraño. La mayoría de la gente no podía hacerse una idea de lo que estaba sucediendo, mucho menos imaginar que otros que podían influir en los precios de mercado lo estaban haciendo.

Cuando empezó la caída del mercado bursátil, aparecieron historias vívidas de penuria y disrupción comercial causada por el confinamiento. Por ejemplo, se decía que algunas personas en la confinada China se veían obligadas a buscar pececillos y gusanos marinos para comer. En Italia, había historias de trabajadores médicos en hospitales desbordados frente a la disyuntiva de tener que elegir qué pacientes recibirían tratamiento. Florecían los relatos sobre la Gran Depresión de los años 1930.

El inicio de la tercera fase, cuando el mercado del S&P 500 comenzó su recuperación del 40%, estuvo marcado por algunas noticias genuinas sobre política tanto fiscal como monetaria. El 23 de marzo, después de que las tasas de interés ya habían sido recortadas prácticamente a cero, la Reserva Federal de Estados Unidos anunció un programa agresivo para establecer líneas de crédito innovadoras. Cuatro días más tarde, Trump firmó la Ley de Ayuda, Alivio y Seguridad Económica por Coronavirus (CARES por su sigla en inglés), prometiendo un estímulo fiscal agresivo.

Estas dos medidas, y acciones similares en otros países, fueron catalogadas como acciones semejantes a las tomadas para contrarrestar la Gran Recesión de 2008-09, a lo que siguió un incremento gradual, pero en definitiva enorme, de los precios de las acciones. El S&P 500 aumentó cinco veces desde su piso el 9 de marzo de 2009 hasta el 19 de febrero de 2020. La mayoría de la gente no tiene ni idea de cuál es el plan de la Fed o qué significa la Ley CARES, pero los inversores sí conocían un ejemplo reciente en el que esas medidas aparentemente funcionaron.

Enseguida se recordaron historias de colapsos y fuertes recuperaciones del mercado bursátil de menor envergadura, pero de todos modos significativos, algunos de ellos de 2018. Los comentarios de arrepentimientos por no comprar en los mínimos entonces, o en 2009, pueden haber dejado la impresión de que el mercado había caído lo suficiente en 2020. En ese momento, cundió el miedo a perder, lo que reforzó la idea de los inversores de que era seguro volver a entrar.

En las tres fases del mercado bursátil del COVID-19, los efectos de las noticias genuinas son evidentes. Pero los movimientos de los precios no necesariamente son una respuesta pronta y lógica. De hecho, rara vez lo son.

ROBERT J. SHILLER, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception (with George Akerlof), and Narrative Economics: How Stories Go Viral and Drive Major Economic Events.

Las dos pandemias

Por ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – Estamos sintiendo los efectos de ansiedad no sólo de una pandemia sino de dos. Primero, existe la pandemia del COVID-19, que nos pone ansiosos porque nosotros, o la gente que amamos, en cualquier parte del mundo, pronto podría enfermarse gravemente y hasta morir. Y, segundo, existe una pandemia de ansiedad sobre las consecuencias económicas de la primera.

Estas dos pandemias están interrelacionadas, pero no son el mismo fenómeno. En la segunda pandemia, las historias de miedo se han vuelto tan virales que muchas veces pensamos en ellas constantemente. El mercado bursátil se ha venido desmoronando como una roca, aparentemente en respuesta a historias de cómo el COVID-19 agotará los ahorros de toda nuestra vida si no tomamos algún tipo de medida. Pero, a diferencia del propio COVID-19, la causa de nuestra ansiedad es que no estamos seguros de qué medida tomar. 

No es una buena noticia cuando dos pandemias acechan simultáneamente. Una puede alimentar a la otra. Los cierres de los negocios, el alza del desempleo y la pérdida de ingresos agudizan la ansiedad financiera que, a su vez, puede disuadir a la gente, desesperada por trabajar, de tomar las precauciones adecuadas contra la propagación de la enfermedad. 

Por otro lado, no es una buena noticia cuando dos contagios, en realidad, son pandemias globales. Cuando una caída en la demanda está confinada a un país, la pérdida se propaga parcialmente en el exterior, mientras que la demanda de las exportaciones del país no disminuye demasiado. Pero, esta vez, esa válvula de seguridad natural no funcionará, porque la recesión amenaza a casi todos los países.

Muchas personas parecen suponer que la ansiedad financiera no es nada más que una consecuencia directa de la crisis del COVID-19 –una reacción perfectamente lógica ante la pandemia de la enfermedad-. Pero la ansiedad no es perfectamente lógica. La pandemia de ansiedad financiera, que se propaga a través de una reacción aterrada ante las caídas de precios y los discursos cambiantes, tiene vida propia.

Los efectos que tiene la ansiedad financiera en el mercado bursátil pueden estar mediados por un fenómeno que el psicólogo Paul Slovic de la Universidad de Oregon y sus colegas llaman “heurística de la afectividad”. Cuando la gente está emocionalmente perturbada por un hecho trágico, reacciona con miedo inclusive en circunstancias donde no hay razón para tener miedo.

En un estudio que realicé conjuntamente con William Goetzmann y Dasol Kim, descubrimos que los terremotos cercanos afectan el criterio de probabilidad que tiene la gente de un derrumbe bursátil como el de 1929 o 1987. Si hubo un terremoto sustancial en un radio de 48 kilómetros en los 30 días previos, la evaluación de los participantes de la probabilidad de una crisis era significativamente más alta. Ésa es la heurística de la afectividad en acción.

Podría tener más sentido esperar una caída del mercado bursátil como consecuencia de una pandemia de enfermedad que de un terremoto reciente, pero tal vez no una caída de la magnitud que vimos recientemente. Si en general se creyera que un tratamiento podría limitar la intensidad de la pandemia del COVID-19 a una cuestión de meses, o inclusive que la pandemia duraría un año o dos, eso sugeriría que el riesgo de un derrumbe bursátil no es tan grande para un inversor de largo plazo. Uno podría comprar, retener y esperar para vender. 

Pero un contagio de ansiedad financiera funciona de manera diferente que un contagio de enfermedad. Está alimentado en parte porque la gente percibe la falta de confianza de los otros, reflejada en las caídas de los precios, y la reacción emocional de los otros ante las caídas. Una burbuja negativa en el mercado bursátil ocurre cuando la gente ve que los precios caen y, al intentar descubrir por qué, empieza a agrandar las historias que explican la caída. Luego los precios caen en los días subsiguientes, una y otra vez.

Observar caídas sucesivas de los precios de las acciones crea una fuerte sensación de remordimiento para quienes no han vendido, junto con un miedo de que uno podría terminar vendiendo en el valor más bajo. Este remordimiento y miedo ceban el interés de la gente en los relatos de ambas pandemias. Adónde va el mercado a partir de ahí depende de su naturaleza y evolución.

Para ver esto, consideremos que el mercado bursátil en Estados Unidos no se desplomó cuando, en septiembre-octubre de 1918, los medios empezaron a cubrir la pandemia de la gripe española que terminó cobrándose 675.000 vidas en Estados Unidos (y más de cincuenta millones en todo el mundo). Por el contrario, los precios mensuales en el mercado norteamericano tuvieron una tendencia alcista desde septiembre de 1918 hasta julio de 1919.

¿Por qué el mercado no se derrumbó? Una explicación posible es que la Primera Guerra Mundial, que se aproximaba a su fin después de la última batalla importante, la segunda batalla del Marne, en julio-agosto de 1918, eclipsó la historia de la gripe, especialmente después del armisticio en noviembre de ese año. La historia de la guerra probablemente fue más contagiosa que la historia de la gripe.

Otra razón es que la epidemiología recién estaba en sus albores en ese momento. Los brotes no eran tan predecibles, y la población no creía del todo en el consejo de los expertos: la adhesión de la gente a las medidas de distanciamiento social era “descuidada”. Es más, por lo general se creía que las crisis económicas eran crisis bancarias, y no había ninguna crisis bancaria en Estados Unidos, donde se pregonaba que el Sistema de la Reserva Federal, creado apenas unos años antes, en 1913, servía para eliminar ese riesgo.

Pero quizá la razón más importante por la que se acallaron los relatos financieros durante la epidemia de gripe de 1918 sea que menos personas tenían acciones hace un siglo, y el ahorro para el retiro no era una preocupación como lo es hoy, en parte porque la gente no vivía tanto y, por lo general, dependía más de la familia si eso sucedía.

Esta vez, por supuesto, las cosas son diferentes. Vemos el pánico de los compradores en los almacenes locales, a diferencia de 1918, cuando las escaseces de tiempos de guerra eran episodios regulares. Apenas dejamos atrás la Gran Recesión y, ciertamente, somos muy conscientes de la posibilidad de caídas importantes en los precios de los activos. En lugar de una guerra mundial trágica, esta vez a Estados Unidos le preocupa su propia paralización política, y se habla mucho del mal manejo de la crisis por parte del gobierno federal.

Predecir el mercado bursátil en un momento como éste es difícil. Para hacerlo bien, tendríamos que predecir los efectos directos en la economía de la pandemia de COVID-19, así como los efectos reales y psicológicos de la pandemia de ansiedad financiera. Las dos son diferentes, pero inseparables.

Robert J. Shiller, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception (with George Akerlof), and Narrative Economics: How Stories Go Viral and Drive Major Economic Events.

La narrativa de Trump y la próxima recesión

Por ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – El presidente de Estados Unidos, Donald Trump, finalizó sus intervenciones en la reciente cumbre del G7 invitando a los líderes allí reunidos a celebrar la reunión del próximo año en el club campestre Doral: un club de su propiedad que se encuentra ubicado cerca de Miami. Trump describió un mundo casi de fantasía con “magníficos edificios” cuyos “salones de baile están entre los mejores y los más grandes en Florida”. Este es un ejemplo más de la narrativa pública de Trump, misma que ha estado en una senda de crecimiento al alza durante casi medio siglo. 

Se puede aseverar lo antedicho tras buscar el nombre de Trump en las distintas fuentes de noticias digitales, como por ejemplo Google Ngrams. La narrativa de Trump ha crecido de manera lenta mediante la diseminación por contagio; sin embargo, ha estado creciendo durante mucho tiempo, de modo que su dominio del discurso público en Estados Unidos casi parece inverosímil.

Parte de la genialidad de Trump ha sido ir, a lo largo de toda la vida, tras el logro de las características que han sostenido el contagio narrativo: exhibir glamour, rodearse de mujeres hermosas que supuestamente lo adoran, y aparentar que mantiene una inmensa influencia.

Trump ya había adoptado firmemente esta estrategia para su carrera profesional en el año 1983, cuando un artículo en el New York Times titulado “El imperio y el ego de Donald Trump” comunicó que Trump ya era, en ese año, “un símbolo internacionalmente reconocido de la ciudad de Nueva York, ciudad que es la meca para los súper ricos del mundo”.

Considere su interés en la lucha libre profesional: una forma de entretenimiento que atrae a multitudes; y, que por alguna peculiaridad humana, parece querer hacer creer en la autenticidad de lo que obviamente ha sido escenificado. Trump ha dominado el estilo kayfabe de la industria de la lucha libre, y lo utiliza de manera efectiva en todos los ámbitos con el propósito de aumentar su diseminación por contagio, incluso hasta llegó a participar en una gresca falsa en el año 2007.

En el año 2004, Trump tuvo la suerte de ser invitado a desempeñar el papel de anfitrión de un nuevo ‘reality show’ de televisión: El aprendiz, programa cuya temática giraba alrededor de una competencia empresarial en la vida real. Trump inmediatamente vio la gran oportunidad de su vida para avanzar como personaje público, convirtiéndose en famoso por su narrativa de amor duro. “¡Estás despedido!”, Trump ladraba a los perdedores en su programa, a la vez que mostraba algo de calidez a ganadores y perdedores por igual.

En la actualidad, después de solidificar su narrativa contagiosa, Trump continúa representando su personaje de dicho programa de televisión. En la convención del Partido Republicano del 2016, después de retratar verbalmente a Estados Unidos como una potencia en declive, declaró: “Únicamente yo puedo arreglar esta situación”. Consiguientemente, Trump ha despedido a sus altos funcionarios a un ritmo sin precedentes, asegurándose que nadie que posea una envergadura independiente siga siendo parte de su gobierno. Esto ha establecido una nueva forma de arbitrariedad en el gobierno estadounidense, por lo que, los caprichos de Trump – tomando en cuenta los vínculos entre la economía estadounidense y las economías del mundo – pueden afectar al mundo entero.

Nada de esto es algo nuevo. Trump ha estado buscando una variación dentro de una narrativa recurrente que se remonta a miles de años atrás. El antiguo cínico Luciano de Samósata, en un ensayo del siglo II sobre oratoria titulado “Un profesor del hablar público”, realiza una descripción dirigida a potenciales líderes sobre cómo una persona puede explotar una narrativa de poder a través de los actos que lleva a cabo durante su propia vida:

“... En vuestra vida privada, esté decidido a hacer de todo: juegue a los dados, beba profusamente, viva una vida de ricos y mantenga amantes, o en todo caso, presuma de todo ello; incluso si no realiza lo antedicho, cuénteles a todos sobre lo que hace y muestre mensajes que supuestamente fueron escritos por mujeres. Debe tener como objetivo el ser elegante, como usted ya lo sabe, y debe hacer sacrificios para crear la impresión de que las mujeres tienen devoción hacia su persona. Esto también establecerá la credibilidad de su retórica en lo que respecta al público, ya que dicho público deducirá que su fama se extiende incluso a los aposentos de las mujeres”.

Para Luciano, esta narrativa no describe la realidad, sino que la crea. Lo que importa no es la sustancia, sino la consistencia:

“Luego, traiga consigo, como algo primordial, la ignorancia; y, en segundo lugar, la imprudencia, y posteriormente, mediante ello, atraiga la deshonra y la desvergüenza. La modestia, la respetabilidad, la moderación y el sonrojo pueden quedarse guardados en casa, porque son inútiles y hasta cierto punto son un obstáculo para el tema en consideración… Si comete un solecismo o una barbarie, deje que la desvergüenza sea el único remedio que usted ofrezca”.

Por supuesto, en una era en la que las personas generalmente no vivían tan largo como lo hacen hoy, Luciano no pudo haber imaginado que una persona sería capaz de planificar la mantención de la consistencia de una narrativa durante 50 años. Pero, esta narrativa tampoco puede sostenerse eternamente. Y, es probable que el fin de la confianza en la narrativa de Trump esté asociado con una recesión.

Durante una recesión, las personas retroceden y reevalúan sus puntos de vista. Los consumidores gastan menos, evitando realizar compras que pueden posponerse: como por ejemplo, un auto nuevo, renovaciones en el hogar y vacaciones costosas. Las empresas gastan menos en nuevas fábricas y equipos, y posponen la contratación de personal. Las personas no tienen que explicar las razones que las llevaron, en última instancia, a hacer todo lo mencionado. Sus instintos y emociones pueden considerarse como razón suficiente.

Hasta ahora, con su estilo de vida llamativo, Trump ha servido de contundente inspiración para muchos consumidores e inversores. La economía de Estados Unidos ha estado excepcionalmente “fuerte”, extendiéndose la recuperación de la Gran Recesión, la cual tocó fondo justo cuando Barack Obama asumió la presidencia de Estados Unidos en el año 2009. La posterior expansión económica en Estados Unidos es la más larga registrada desde la década de 1850. En última instancia, una fuerte narrativa es la razón de la fortaleza del crecimiento de la economía estadounidense.

No obstante, los oradores motivacionales a menudo terminan repeliendo a las mismas personas que alguna vez inspiraron. Hemos sido testigos de las reacciones de los estudiantes de la Trump University, la escuela basada en el fraude que su homónimo fundó en el año 2005 y que cerró a causa de múltiples demandas judiciales una media década después. O, también debemos considerar la repentina desaparición política del senador estadounidense Joe McCarthy en el año 1954, después de llevar su retórica anticomunista demasiado lejos.

Hay demasiada aleatoriedad en la gestión presidencial de Trump, de manera que no es posible hacer predicciones contundentes. Indudablemente Trump intentará atenerse a su narrativa pública, que ha funcionado tan bien durante tanto tiempo. Sin embargo, una recesión severa puede ser su ruina. E incluso antes de que ocurra la catástrofe económica, el público puede comenzar a prestar más atención a sus aberraciones, y a las nuevas contra narrativas contagiosas que desplazan a las propias narrativas del público.

Traducción del inglés: Rocío L. Barrientos.

ROBERT J. SHILLER, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof. His forthcoming book is Narrative Economics: How Stories Go Viral and Drive Major Economic Events.

¿Era predecible el boom de la bolsa estadounidense?

Por  ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – ¿Podíamos saber en marzo de 2009 que el índice bursátil estadounidense S&P 500 se cuadruplicaría en los diez años siguientes, o que el Nikkei 225 japonés se triplicaría, seguido muy de cerca por el Hang Seng de Hong Kong? La opinión general indica que es imposible adelantarse a los movimientos del mercado; pero podríamos pensar que unas variaciones de esta magnitud tendrían que haber sido al menos parcialmente previsibles.

El problema es que nadie puede explicar las razones de un boom ni siquiera después de ocurrido, mucho menos demostrar de qué modo se lo podía predecir. Un buen ejemplo es la apreciación de las bolsas estadounidenses desde 2009.

Al examinar el mercado bursátil estadounidense, es importante tener en cuenta que está formado mayoritariamente por inversores locales. Según un estudio del gobierno estadounidense publicado el año pasado, a pesar de un ligero crecimiento entre 2009 y 2017, la tenencia extranjera de títulos estadounidenses en 2017 sólo llegaba a alrededor de una séptima parte del total. Pero si todos hicieran caso de las recomendaciones de los asesores financieros y se diversificaran por completo, los no estadounidenses, que el año pasado poseían más de dos tercios de la riqueza mundial, también deberían poseer más de dos tercios de los títulos estadounidenses. Sin embargo, el sesgo localista o patriótico es un factor importante en las bolsas. De modo que para comprender la fortaleza del mercado bursátil estadounidense, tenemos que analizar cómo piensan sus participantes.

Parece que en Estados Unidos hubo una sobrerreacción ante una caída temporal de las ganancias. Las ganancias por acción del S&P 500 habían sido negativas (algo muy infrecuente) en el cuarto trimestre de 2008, tanto para “ganancias informadas” cuanto para “ganancias operativas”, y esas cifras se conocieron alrededor de marzo de 2009, cuando el índice llegó al mínimo.

Podríamos pensar que un observador inteligente en el Estados Unidos de 2009 se hubiera dado cuenta de que la caída era temporal y previsto que el índice de ganancias (que es importante para predecir el crecimiento a largo plazo de los precios de las acciones) se recuperaría. Pero la pregunta que realmente importa es si ese observador podía usar el rebote del índice desde ese momento negativo como base para un pronóstico muy optimista respecto del incremento a largo plazo de las ganancias. Ahora sabemos que las mediciones a largo plazo de ese incremento no muestran grandes variaciones. El índice decenal promedio de ganancias por acción del S&P 500 entre 2009 y 2019 sólo aumentó 71% respecto de la década anterior. De modo que el hecho de que el S&P 500 se haya cuadruplicado no se explica por el aumento de las ganancias, sino por un gran aumento de su valuación.

Es verdad que hoy los tipos de interés reales son inferiores a los de 2009; el bono del Tesoro de los Estados Unidos a diez años protegido contra inflación rendía 0,8% en febrero, contra 1,71% en marzo de 2009. Pero toda esa caída se produjo antes de 2010 y no sirve para explicar la fuerte tendencia alcista de las cotizaciones después de entonces.

En 2009, se oían en Estados Unidos expresiones de temor en términos muy fuertes, por ejemplo, alusiones a la inminencia de una “supernova financiera”. Una búsqueda en la base de datos de diarios y noticias de ProQuest de las expresiones “derivatives” (instrumentos derivados) y “financial weapons of mass destruction” (armas financieras de destrucción masiva, frase atribuida a Warren Buffett) muestra que ambos términos comenzaron a aparecer juntos en 2003 y se volvieron muy comunes en 2009, hasta casi desaparecer en 2018.

Los suficientemente previsores para saber que los mercados de derivados no iban a destruir la economía tal vez hayan comprendido que el temor a que lo hicieran no podía ser un lastre para los mercados que durara diez años. Pero un pronóstico basado en esa capacidad de previsión es difícil de cuantificar o defender públicamente.

Cuando se produjo la crisis financiera de 2008, el hecho de que los economistas en general no la hubieran predicho fue tema de debate y motivó cierta desesperanza. En marzo de 2009 muchos temían que las acciones todavía se desvalorizaran mucho más.

Bajo mi dirección, la Escuela de Administración de la Universidad Yale viene reuniendo datos sobre las opiniones de inversores institucionales e individuales en Estados Unidos desde 1989. Una de las preguntas que les hacemos es: ¿cuál cree que es la probabilidad de que se produzca una debacle bursátil catastrófica en Estados Unidos, como las del 28 de octubre de 1929 o el 19 de octubre de 1987, en los próximos seis meses, incluida una debacle causada por contagio financiero desde otros países? A principios de 2009, el porcentaje de personas que dieron una probabilidad superior a 10% llegó a un máximo desde 1994.

En tanto, la frecuencia de la frase “Great Depression” en la base de datos de diarios y noticias de ProQuest llegó a máximos inéditos. Hubo más menciones de la Gran Depresión en 2009 que durante la Gran Depresión misma.

Pero luego, sin debacle bursátil y sin depresión extrema a la vista, esos temores cedieron paso a lo opuesto: una profundización de la admiración por el éxito empresarial. En los noventa surgió una nueva narrativa que hablaba de nuevos genios milmillonarios, sólo interrumpida brevemente durante la crisis financiera. Un ejemplo es la publicación en 2011 de Steve Jobs, la exitosa biografía del fundador de Apple por Walter Isaacson. Otra figura que generó entusiasmo fue Elon Musk, con empresas futuristas como la fabricante aeroespacial SpaceX y Neuralink, que está desarrollando interfaces cerebro‑computadora implantables.

La llegada del extravagante empresario Donald Trump a la presidencia de los Estados Unidos es prueba de hasta qué punto muchos estadounidenses se identifican con los héroes del ámbito empresarial. Desde 2004 Trump dedicó gran parte de su tiempo a pulir su figura de empresario exitoso, como estrella de dos reality shows, primeroThe Apprentice y después de 2008, The Celebrity Apprentice. Su campaña movilizó este entusiasmo, y su promesa de “hacer a Estados Unidos grande otra vez” le habló al optimismo de los inversores estadounidenses.

De modo que el hecho de que las cotizaciones bursátiles estadounidenses se hayan cuadruplicado desde 2009, lo mismo que la victoria electoral de Trump, parecen ser reflejo, al menos en parte, de un proceso de pérdida de miedo y regreso a la fascinación por la cultura empresarial estadounidense. Pero predecir esas tendencias bursátiles (incluso las de mayor magnitud) es difícil, no sólo por lo demandante que es en sí la proyección bursátil, sino también por la importante influencia que tiene la espontaneidad en la conducta humana.

Traducción: Esteban Flamini

ROBERT J. SHILLER a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof.

La moral y la administración del dinero

Por ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – La fallecimiento el 16 de enero de Jack Bogle, quien fue fundador de la compañía de inversiones Vanguard Group, dio lugar a una multitud de halagadoras notas necrológicas. Por supuesto, las notas necrológicas con frecuencia alaban a los difuntos que las suscitan. Sin embargo, las escritas sobre Bogle parecían ser más elogiosas que de costumbre. Y, yo creo que sí existe una razón para ello: Bogle fue un hombre que fue direccionado por la moral en una forma inusual.

Por supuesto, no podemos juzgar el éxito de Bogle utilizando como medida su riqueza personal. Cuando Bogle fundó Vanguard en el año 1975, la creó como una organización sin fines de lucro. La empresa no tiene accionistas externos; todas las ganancias se plasman en comisiones más bajas, no en dividendos.

A juzgar por métricas distintas a la riqueza de su fundador, el Vanguard Group es una compañía que ha logrado un gran éxito. Invierte en representación de 20 millones de personas en 170 países. Cuenta con $4,9 millones de millones en activos bajo su administración. Puede que sea la compañía de inversiones más importante del mundo.

Pero, esto no significa que debemos estar de acuerdo con todo lo que Bogle dijo, o expresó para vilipendiar a otros que noestán constituidos como organizaciones sin fines de lucro. La suya no es la única manera de ser moral.

La moral de Bogle estaba arraigada en su convicción de que intentar vencer al mercado es inútil. Esta convicción se refleja en su libro publicado el año 2007: El pequeño libro para invertir con sentido común: El mejor método para garantizar la rentabilidad en bolsa. Su estrategia de inversión es “la única manera” de invertir, y el párrafo de apertura de la edición conmemorativa del décimo aniversario del libro la resume:

“El meollo de la inversión exitosa es el sentido común. Como dijo Warren Buffett, a quien se apoda el ‘Oráculo de Omaha’, la inversión exitosa es simple, pero no es fácil. La aritmética sencilla hace que se vislumbre, y la historia confirma, que la estrategia ganadora para invertir en acciones es ser dueño, a un costo muy bajo, de las acciones de todas las empresas del país que cotizan en la Bolsa”.

Esto significa que uno debería simplemente invertir en un fondo índice que represente a todo el mercado, y eso fuera todo. Sin embargo, es un poco extraño citar a Buffett para respaldar una estrategia de este tipo, teniendo en cuenta que el ‘Oráculo de Omaha’ le debe la totalidad de su fama (y de su nombre) a su capacidad para superar al mercado.

El enunciado de Bogle se interpreta mejor en la forma como se lo aplica a su audiencia de inversores minoristas individuales. Debido a que la cartera total del mercado es la inversión promedio para todos los inversores, el inversor promedio no puede obtener resultados que sean mejores que aquellos resultados promedio para todo el mercado. Sin embargo, la entusiasta agitación del mercado hace que las personas pierdan de vista este punto. Como Bogle expresa en su libro: “El mercado de valores es una distracción gigante que aleja la atención de lo que es el negocio de invertir”.

Tiene razón en cuanto a que el mercado de valores es una distracción. Las personas buscan emoción, y el mercado de valores es un juego que ellos pueden jugar. Las personas apostarán de todos modos, si no lo hacen en el mercado de valores, lo harán en un casino. Por otro lado, y sin lugar a dudas, la situación mejora en general si las personas aprenden lecciones sobre negocios y actividad económica real, en lugar de aprender trucos de conteo de cartas. Algunos pueden atravesar por trayectos difíciles llenos de sacudones; sin embargo, el caótico ajetreo del mercado de valores también es una señal de una economía vibrante.

Aconsejar a las personas indicándoles que simplemente deben agarrarse del mercado y seguirlo equivale a aconsejarles que viajen gratis; es decir, aprovechándose de la sabiduría de otros, quienes no siguen esa estrategia. Si todos siguieran el consejo de Bogle, los precios del mercado se tornarían en algo sin sentido y no proporcionarían ninguna direccionalidad a la actividad económica.

Recuerdo exactamente el día en el cual comencé a apreciar la complejidad de los temas morales que conlleva la administración del dinero: fue un 8 de octubre de 2009. Recibí una llamada telefónica del eminente economista de MIT Paul Samuelson, quien había sido mi catedrático en mis épocas de estudiante de postgrado a principios de la década de 1970. Tenía 94 años el día que me llamó, y dos meses después murió. Me impresionó tanto la llamada que tomé notas al respecto en mi diario.

Samuelson me llamó para darme su opinión en respuesta a mis publicaciones recientes que abogaban a favor de la expansión de los mercados de seguros, futuros, y opciones con el propósito de mitigar los riesgos financieros (por ejemplo, aquellos riesgos relacionados con los precios de la vivienda y los ingresos profesionales) que enfrentan las personas comunes. Mi catedrático dijo que estos mercados podrían convertirse, si se promocionaban para que en ellos participe la población en general, en “mercados casinos”, que serían usados por las personas para apostar, en lugar de ser usados para protegerse a sí mismos.

Luego Samuelson mencionó el ejemplo de Bogle, quien: “renunció a mil millones de dólares por ir tras la aplicación de un concepto”. Continuó diciendo que “Bogle fácilmente podría haber cobrado esta suma”, pero no lo hizo, y que “el milagro que fue Vanguard provino de los principios de Bogle”.

Pensé que Samuelson estaba en lo correcto. A largo plazo, los mercados recompensan a las personas con principios. Sin embargo, aún existe la necesidad de un conjunto ampliado de mercados de riesgo, debido a que estos mercados pueden llevar a cabo – y en los hechos llevan a cabo – funciones útiles, que incluyen la gestión de riesgos, la incentivación, y la orientación empresarial.

El problema es que prestar atención a estos mercados requiere de personas inteligentes que trabajen arduamente para ayudar a otros en sus inversiones. Estas personas no participan en un juego de suma cero, ya que ayudan a dirigir los recursos hacia mejores usos. Y, dichas personas deben ser remuneradas. Incluso Vanguard, compañía que ahora tiene una cantidad de distintos fondos índice, contrata a gerentes de inversión y cobra una comisión de administración, aunque la misma sea baja.

No todos los fondos necesariamente deben cobrar una comisión baja. Vivimos en un mundo donde el cambio constante y rápido, así como la innovación, requieren de mayor atención, y la atención es costosa. Si bien muchos gerentes financieros a veces no tienen escrúpulos, una comisión de administración más alta no siempre es una señal de que algo anda mal.

Sin embargo, Bogle continúa siendo un héroe ante mis ojos, debido a que él proporcionó un producto honesto, y su motivación para ello fue un sincero deseo de ayudar a las personas. De igual manera, Bogle debería ser un héroe para todos debido a que demostró que los mercados, a la larga, reconocen la integridad.

Traducción del inglés: Rocío L. Barrientos.

ROBERT J. SHILLER a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof.

La inflación silenciosa

Por ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – En muchos países, la inflación se ha vuelto tan baja y estable estas últimas décadas que ya casi es parte del paisaje. Si hubo un tiempo en que se consideraba a la inflación galopante como el problema económico número uno, hoy la mayoría de las personas (al menos, en los países desarrollados) apenas hablan de ella o le prestan atención. Pero la “inflación silenciosa” sigue teniendo efectos sutiles sobre nuestros juicios, y puede llevarnos a cometer errores importantes.

Desde que en 1989 el banco central de Nueva Zelanda dio la pauta, cada vez más autoridades monetarias en todo el mundo han seguido una política de fijar metas (o franjas) de inflación, sustancialmente superiores a cero. Es decir, las autoridades planean tener inflación, pero en un valor constante. Lo que antes era mala palabra, hoy se anuncia en público (con una norma de moderación).

Central Bank News lleva un registro de las metas fijadas por 68 países. La meta del Banco Central Europeo para 2018 es una inflación anual “menor, pero cercana a, 2%”. En Canadá, Corea del Sur, Estados Unidos, Japón, el Reino Unido y Suecia, la meta de inflación para 2018 es 2%. China y México apuntan a un 3% de incremento anual de precios. En India y Rusia, la meta es 4%; 5% en Ucrania y Vietnam; y 6% en Azerbaiyán y Pakistán.

Algunos países han tenido metas de inflación de dos dígitos. Egipto fijó para este año una meta del 13% (más o menos 3%). Pero la mayoría de los países fijaron sus metas de inflación para 2018 entre 2% y 6%.

Es interesante ver cómo se trasladan estas metas de inflación anual a más largo plazo, suponiendo que la meta se mantenga por varios años. Una inflación del 2% anual implica 22% en una década y 81% en 30 años. Es decir que las cantidades monetarias se verán mucho más grandes con el correr del tiempo, aunque en términos reales nada esté cambiando.

Con una inflación del 6% es mucho peor; a ese ritmo, los precios aumentarán 79% en diez años y casi al séxtuplo en 30 años.

Estas políticas causan en la mayoría de las personas una especie de magnificación mental del presente. Supongamos que le preguntamos a alguien que vive en la misma casa hace 30 años cuánto pagó por ella; es probable que la respuesta nos parezca ridículamente pequeña. Si no se tiene el cuidado de recordar cómo la inflación afectó todos los precios, podría parecer que vivimos en una nueva era de opulencia. Con inflación silenciosa, es fácil olvidar que la verdad es mucho menos espectacular.

Al mismo tiempo, en una era de ciberrumores y noticias falsas, puede parecer como si el mundo actual hubiera perdido toda conexión con la historia, generándose así una sensación de que vivimos en riesgo real.

El uso de metas de inflación tiene otros efectos, que al parecer las autoridades de los bancos centrales tienen más presentes.

En su influyente libro de 1998 Inflation Targeting, Ben Bernanke y coautores recomiendan a las autoridades anunciar una meta de inflación porque eso “comunica las intenciones del banco central”, lo cual “reduce la incertidumbre”. Señalan que la meta anunciada debe ser sustancialmente positiva, porque si las autoridades apuntaran cerca de cero, cualquier error podría llevar a una deflación capaz de “poner en peligro el sistema financiero y precipitar una contracción económica”. Como presidente de la Reserva Federal entre 2006 y 2014, Bernanke introdujo formalmente las metas de inflación en Estados Unidos en 2012; en ese momento fijó la meta anual en 2%, donde ha seguido desde entonces.

Pero en realidad, reducir la incertidumbre respecto de los precios manteniendo una meta de inflación del 2% o más puede generar incertidumbre en relación con valores reales, como el de los inmuebles o las inversiones. Está bien cuidarse de una deflación importante, pero la relación histórica entre deflación y recesión no es tan firme. En un artículo de 2004, los economistas Andrew Atkeson y Patrick Kehoe concluyeron que las pruebas de esa relación proceden en su mayor parte de un solo caso: la Gran Depresión de los años treinta.

La tendencia de los medios a obsesionarse cuando se registran valores récord sirve a su interés inmediato de crear la impresión de que sucedió algo realmente importante que merece la atención de los lectores o espectadores. Pero a veces hay cierta falsedad en los récords, especialmente cuando se los describe en términos nominales en un contexto de inflación constante. De modo que darles excesiva importancia puede alentar una falta de respeto de la historia y generar una sensación de desorientación, de que vivimos en tiempos excepcionalmente inciertos.

Por ejemplo, las bolsas pueden registrar subas o caídas récord que son simple resultado de la inflación. El 5 de febrero de este año, el índice Dow Jones cayó 4,6%; esto es mucho menos que la caída récord del 22,6% registrada el 19 de octubre de 1987. Pero los medios prefirieron destacar que la del 5 de febrero fue la mayor caída diaria en términos absolutos(1175 puntos). Esta forma de presentar una caída es engañosa y puede alentar ventas apresuradas. Pero en un contexto de inflación generalizada de precios, es inevitable un aumento de amplitud de las variaciones de los índices bursátiles.

La ilusión monetaria incluso se contagia a las ideas sobre la “fortaleza” económica, como si un alto nivel de crecimiento del PIB o un mercado alcista fueran indicadores del buen funcionamiento de algo llamado “economía”. Por convención, las cifras de crecimiento del PIB se informan en términos reales (ajustados por inflación), y las de desempleo no llevan unidades. Pero casi todos los otros indicadores económicos importantes se informan en general sin corrección por inflación.

Una meta de inflación de unos pocos puntos porcentuales puede parecer promotora de estabilidad, y es posible que de hecho lo sea. Pero deberíamos pensar en la posibilidad de que a través de errores de apreciación sutiles produzca el efecto contrario sobre la estabilidad de nuestros juicios.

Traducción: Esteban Flamini



ROBERT J. SHILLER, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof.

Cómo proteger a los trabajadores sin aranceles comerciales

Jul 17, 2018 ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – Según un sondeo de norteamericanos realizado por Washington Post/Schar School y publicado el 11 de julio, sólo el 39% de los participantes aprobaba la imposición de aranceles a países extranjeros por parte del presidente norteamericano, Donald Trump, mientras que el 56% estaba en contra. Pero, si bien son buenas noticias que una mayoría de los norteamericanos se oponga a su presidente sobre esta cuestión clave, Trump sigue adelante, con la idea, aparentemente, de que a la población le gustarán más los aranceles cuando estén vigentes.

Es una incógnita por qué, inclusive, el 39% respalda estas políticas. Desde la Gran Depresión y la Segunda Guerra Mundial, y el Acuerdo General sobre Aranceles Aduaneros y Comercio de 1947, Estados Unidos -tanto su gobierno como su población- ha estado honestamente a favor del libre comercio.

En su libro La riqueza de las naciones de 1776, Adam Smith ofreció un argumento elocuente y convincente a favor del libre comercio, y no de un comercio distorsionado por aranceles. Con el libre comercio, la economía prospera porque los bienes y servicios se obtienen en países con una industria más productiva.

El libro de Smith dio mucho que hablar desde el principio, y la evidencia respalda su argumento. Los economistas Jeffrey Frankel y David Romer han confirmado que los países que tienen un comercio más libre registran un crecimiento económico más alto, y que no se trata simplemente de trasladar la causalidad del crecimiento al comercio más libre.

Ahora bien, ¿por qué vemos tanto respaldo público hoy a una guerra comercial iniciada por Estados Unidos?

Debe surgir de la inseguridad laboral que muchas veces impone el libre comercio, y la sensación de injusticia que surge cuando estamos entre los perdedores. La mayoría de la gente no quiere beneficencia. Los votantes en Estados Unidos respondieron bien al "Hagamos que Estados Unidos vuelva a ser grande". No respondieron bien al "repartamos la riqueza" del ex presidente Barack Obama.

El politólogo John Ruggie argumentó en 1982 que el multilateralismo y el libre comercio posterior a la Segunda Guerra Mundial fueron el resultado de un "acuerdo de liberalismo enraizado". Un sistema multilateral y aranceles bajos podrían ser políticamente viables sólo si el gobierno interviniera para estabilizar las vidas económicas de los ciudadanos.

El economista Dani Rodrik ha ofrecido más evidencia en respaldo del argumento de Ruggie. Con datos de 125 países y controlando otros factores, Rodrik encontró una correlación positiva entre la apertura económica de los países y el porcentaje del gasto del gobierno en su PIB; es decir, las economías más abiertas gastan más dinero en relación a su tamaño en bienes y servicios para sus ciudadanos. Los países de alto nivel comercial no son países de gobiernos pequeños; todo lo contrario.

El valor total del consumo del gobierno es mucho más importante que el seguro de desempleo temporario que ofrecen muchos países, o que programas como la Asistencia por el Ajuste del Comercio en Estados Unidos. La Asistencia por el Ajuste del Comercio le permite a la gente que puede demostrar que perdió su empleo a manos de extranjeros por el libre comercio recibir una compensación temporaria mientras encuentra un nuevo trabajo. Obama quería que este tipo de asistencia, que comenzó con la Ley de Expansión Comercial de 1962, se expandiera aún más, mediante la creación de un seguro salarial. Pero ni siquiera esta propuesta modesta se pudo implementar.

En mi libro de 2003 El nuevo orden financiero, me manifesté a favor de un "seguro de subsistencia" emitido por entidades privadas, que proteja contra la pérdida de ingresos a largo plazo y fije primas sobre la base de la ocupación y la capacitación. Pero si bien estos programas podrían alentar la toma de riesgo ocupacional y el crecimiento económico, no se están implementando.

Una razón por la que ha sido tan difícil aplicar el principio de seguro a los riesgos comerciales es que si el gobierno ofrece la cobertura contra riesgos para la subsistencia generados por el libre comercio, se asemeja a una redistribución. Esto es especialmente así porque los riesgos de mantener el libre comercio con aranceles bajos pueden ser a largo plazo. Perder el empleo en la industria del acero de Estados Unidos cuando las acerías cierran frente a la competencia extranjera puede dar la sensación de ser algo extremadamente permanente. Pero es difícil imaginar que los gobiernos subsidien a los trabajadores desplazados durante décadas.

El problema hoy es que, considerando que una mayor globalización es una nueva condición aparentemente permanente, y con un incremento de la desigualdad al interior de los países, la gente tiende a sentir que su situación económica a largo plazo se está volviendo más riesgosa. Necesitamos encontrar una manera de asegurar a la gente contra los riesgos del mercado global sin menospreciarla en absoluto.

Afortunadamente, existen muchísimos precedentes para una redistribución gubernamental en especie que no parezca beneficencia para los perdedores de la sociedad. Cuando el gobierno gasta dinero de los impuestos en educación pública universal y atención médica, a muchos no les suena como una redistribución, porque los servicios se ofrecen a todos y aceptarlos parece más patriota que abyecto. Mientras la mayoría de la gente utilice las escuelas y los médicos del gobierno, la redistribución no tendrá aires de caridad.

Otra solución es hacer que el gobierno fomente el seguro de subsistencia privado subsidiándolo de manera de ayudar a cubrir el costo de los empleos perdidos a manos del comercio extranjero. Las empresas de seguro privadas, que compiten entre sí y son objeto de regulaciones apropiadas, pueden mostrar mucha más creatividad empresarial a la hora de gestionar exitosamente los riesgos que el libre comercio les plantea a los individuos.

La guerra comercial de Trump es una tragedia internacional. Pero podría tener un final feliz si, llegado el caso, nos recuerda los riesgos que le impone el libre comercio a las personas, y si mejoramos nuestros mecanismos de seguro para ayudarlas.

ROBERT J. SHILLER  a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof.

El viejo encanto del nuevo dinero

Por  ROBERT J. SHILLER

NEW HAVEN – La revolución de las criptomonedas, que comenzó con el bitcoin en 2009, dice estar inventando nuevos tipos de moneda. Hoy existen casi 2.000 criptomonedas, y millones de personas en todo el mundo se sienten muy entusiastas con ellas. ¿Qué explica este entusiasmo, que hasta ahora no se ve afectado por las advertencias de que la revolución es un engaño?

Debemos tener en cuenta que los intentos por reinventar la moneda tienen una larga historia. Como señala la socióloga Viviana Zelizer en su libro The Social Meaning of Money (El significado social del dinero): "A pesar de la idea basada en el sentido común de que 'un dólar es un dólar es un dólar', en todas partes vemos que la gente constantemente está creando diferentes tipos de dinero". Muchas de estas innovaciones generan una verdadera excitación, al menos por un tiempo.

Por ser el medio de cambio en todo el mundo, el dinero, en sus varias representaciones, tiene una mística muy rica. Tendemos a medir el valor de la gente por el dinero, que suma cosas como ninguna otra cosa. Y, sin embargo, puede consistir en nada más que pedazos de papel que dan vueltas y vueltas en círculos de gasto. De manera que su valor depende de la creencia y de la confianza en esos pedazos de papel. Se lo podría llamar fe.

Establecer un nuevo tipo de dinero puede ser visto como una declaración de fe de la comunidad en una idea, y un esfuerzo por inspirar su realización. En su libro Euro Tragedy: A Drama in Nice Acts (La tragedia del euro: un drama en nueve actos), el economista Ashoka Mody sostiene que la verdadera justificación pública para crear la moneda europea en 1992 fue una suerte de "pensamiento de grupo", una fe "embebida en la psiquis de la gente" de que "la mera existencia de una moneda única… crearía el impulso para que los países se junten en un abrazo político más apretado".

Las nuevas ideas de dinero parecen acompañar el territorio de la revolución, junto con un discurso convincente y de fácil comprensión. En 1827, Josiah Warner abrió la "Tienda del tiempo de Cincinnati" que vendía mercadería en unidades de horas de trabajo en base a "billetes de trabajo" que se parecían al papel moneda. El nuevo dinero era visto como un testimonio de la importancia de la gente trabajadora, hasta que cerró la tienda en 1830.

Dos años después, Robert Owen, a veces considerado el padre del socialismo, intentó establecer en Londres la Bolsa Nacional de Cambio Equitativo del Trabajo, basándose en billetes de trabajo, o "dinero de tiempo" como moneda. Aquí también el hecho de utilizar el tiempo en lugar del oro o la plata como estándar de valor impuso la noción de la primacía del trabajo. Pero, al igual que la tienda del tiempo de Warner, el experimento de Owen fracasó.

De la misma manera, Karl Marx y Friedrich Engels propusieron que la premisa comunista central -"la abolición de la propiedad privada"- estuviera acompañada por una "abolición comunista de la compra y venta". Sin embargo, eliminar el dinero era imposible y nunca algún estado comunista lo hizo. Por el contrario, como demostró la reciente exhibición del Museo Británico "La moneda del comunismo", emitieron papel moneda con símbolos vivos de la clase trabajadora impresos en ellos. Tenían que hacer algodiferente con el dinero.

Durante la Gran Depresión de los años 1930, un movimiento radical llamado Tecnocracia, asociado con la Universidad de Columbia, propuso reemplazar el dólar respaldado por el oro por una medida de energía, el erg. En su libro El ABC de Tecnocracia, publicado bajo el seudónimo Frank Arkright, promovieron la idea de que poner a la economía "en una base de energía" superaría el problema del desempleo. Sin embargo, la novedad de Tecnocracia terminó teniendo corta vida, después de que científicos de relevancia refutaron las pretensiones técnicas de la idea.

Pero el esfuerzo por disfrazar una idea a medio cocinar de ciencia avanzada no se detuvo allí. Paralelamente a Tecnocracia, en 1932 el economista John Pease Norton, dirigiéndose a la Sociedad Econométrica, propuso un dólar respaldado no por el oro sino por la electricidad. Pero si bien el dólar eléctrico de Norton recibió una atención importante, no tuvo ningún buen motivo para elegir la electricidad por sobre otras materias primas para respaldar al dólar. En un momento en el que la mayoría de los hogares en los países avanzados se acababan de electrificar, y los dispositivos eléctricos desde radios hasta heladeras recién habían entrado a las casas, la electricidad evocaba imágenes de la ciencia ficción más glamorosa. Pero, a diferencia de Tecnocracia, el intento por cooptar a la ciencia produjo un efecto indeseado. El columnista sindicado Harry I. Phillips en 1933 vio en el dólar eléctrico sólo alimento para el humor. "Pero sería muy divertido tener un impuesto a las ganancias en blanco y enviarle al gobierno 300 voltios", observó.

Ahora tenemos algo nuevo otra vez: el bitcoin y otras criptomonedas, que han generado la oferta inicial de moneda (ICO por su sigla en inglés). Los emisores sostienen que las ICO están exentas de la regulación que rige para los valores, porque no involucran a la moneda convencional o confieren titularidad de ganancias. Se piensa que invertir en una ICO es una inspiración absolutamente nueva.

Cada una de estas innovaciones monetarias se ha combinado con una historia tecnológica única. Pero, más esencialmente, todas están conectadas con un profundo deseo de algún tipo de revolución en la sociedad. Las criptomonedas son una declaración de fe en una nueva comunidad de emprendedores cosmopolitas que se consideran a sí mismos por encima de los gobiernos nacionales, a quienes se ve como los impulsores de un largo tren de desigualdad y guerra.

Y, como en el pasado, la fascinación pública por las criptomonedas está vinculada a una suerte de misterio, como el misterio del valor del dinero en sí mismo, que consiste en la conexión de la nueva moneda con la ciencia avanzada. Prácticamente nadie, fuera de los departamentos de ciencia informática, puede explicar por qué las criptomonedas funcionan. Ese misterio crea un aura de exclusividad, le da glamour a la nueva moneda e invade a los devotos con un celo revolucionario. Nada de esto es nuevo y, como sucedió con las innovaciones monetarias pasadas, una historia convincente tal vez no sea suficiente.

Robert J. Shiller, a 2013 Nobel laureate in economics, is Professor of Economics at Yale University and the co-creator of the Case-Shiller Index of US house prices. He is the author of Irrational Exuberance, the third edition of which was published in January 2015, and, most recently, Phishing for Phools: The Economics of Manipulation and Deception, co-authored with George Akerlof.