El bucle de fatalidad que se avecina

Mar 30, 2023 NOURIEL ROUBINI

NUEVA YORK – En enero de 2022, cuando los rendimientos de los bonos a diez años del Tesoro estadounidense todavía rondaban el 1% y los de los Bunds alemanes eran de un -0.5%, hice la advertencia de que la inflación perjudicaría tanto las acciones como los bonos. Una mayor inflación llevaría a más altos rendimientos de los bonos, lo que a su vez dañaría las acciones a medida que subiera el factor de descuento para los dividendos. Pero, al mismo tiempo, los más altos rendimientos de los bonos “seguros” también implicarían una caída de su precio, debido a la relación inversa entre rendimientos y precios de los bonos.

Este principio básico -conocido como “riesgo de duración”- parece haber sido olvidado por muchos banqueros, inversionistas de renta fija y reguladores bancarios. A medida que la inflación en ascenso de 2022 llevó al aumento del rendimiento de los bonos, los bonos del Tesoro a diez años perdieron más valor (-20%) que el S&P 500 (-15%), y cualquiera con activos de renta fija y larga duración denominados en dólares o euros se quedó teniendo que “cargar al muerto”. Las consecuencias para estos inversionistas fueron graves. Para fines de 2022, las pérdidas no realizadas de los bancos estadounidenses en valores habían llegado a los $620 mil millones, cerca de un 28% de su capital total ($2,2 billones).

Para empeorar las cosas, el aumento de las tasas de interés redujo el valor de mercado de los demás activos de los bancos. Si uno tomó un préstamo a diez años cuando las tasas de interés eran del 1%, y entonces estas se elevan al 3,5%, el verdadero valor de ese préstamo (lo que otra persona pagaría en el mercado por él) caerá, lo que implica que las pérdidas no realizadas de la banca estadounidense en realidad se acercan a los $1,75 billones, o el 80% de su capital.

El carácter “no realizado” de estas pérdidas es meramente un artefacto del régimen regulatorio actual, que permite a los bancos determinar el precio de valores y préstamos a su valor nominal, en lugar de hacerlo a su verdadero valor de mercado. De hecho, a juzgar por la calidad de su capital, la mayoría de los bancos estadounidenses se encuentran técnicamente cerca de la insolvencia, y cientos de ellos ya son completamente insolventes.

No hay duda de que una inflación en ascenso reduce el valor real de los pasivos (depósitos) de los bancos al elevar su “franquicia de los depósitos”, un activo que no se encuentra en su balance general. Puesto que los bancos pagan casi un 0% sobre la mayoría de sus depósitos, incluso si las tasas a un día subieran a un 4% o más, el valor de este activo aumenta cuando se elevan las tasas de interés. De hecho, algunas estimaciones sugieren que las tasas de interés en ascenso han elevado el valor total de las franquicias de los depósitos de los bancos estadounidenses en cerca de $1,75 billones.

Pero este activo existe solamente si los depósitos permanecen en los bancos cuando se elevan las tasas, y ahora sabemos por la quiebra del Silicon Valley Bank y otros bancos regionales de EE.UU. que eso está lejos de ser cierto. Si los depositantes huyen, se evapora la franquicia de los depósitos y se realizan las pérdidas no realizadas sobre los valores, a medida que los bancos los venden para pagar los retiros. Entonces la bancarrota se vuelve inevitable.

Es más, el argumento de la “franquicia de los depósitos” supone que la mayoría de los depositantes son tontos y preferirán mantener su dinero en cuentas con un interés cercano al 0% cuando podrían estar ganando un 4% o más en fondos de mercado totalmente seguros que invierten en bonos del Tesoro a diez años. Pero, de nuevo, hoy sabemos que los depositantes no son tan complacientes. La fuga actual y aparentemente persistente de depósitos no asegurados -e incluso asegurados- probablemente esté impulsada tanto por la búsqueda de los depositantes de mayores retornos como por su preocupación acerca de la seguridad de sus depósitos.

En pocas palabras, tras no haber existido como factor durante los últimos 15 años -desde que las tasas de interés de corto plazo y las pólizas cayeran a casi cero tras la crisis financiera global de 2008- la sensibilidad a las tasas de interés de los depósitos ha vuelto al ruedo. Los bancos asumieron un riesgo de duración altamente previsible porque querían aumentar sus márgenes de interés neto. Aprovecharon el hecho de que, mientras los cargos de capital sobre los bonos del gobierno y los valores respaldados por hipotecas fueran cero, las pérdidas sobre dichos activos no tenían que traspasarse al mercado. Para colmo, los reguladores ni siquiera sometieron a los bancos a pruebas de estrés para ver cómo lo harían en un escenario de alza abrupta de las tasas de interés.

Ahora que se está desmoronando el castillo de naipes, la contracción del crédito causada por el actual estrés bancario causará un aterrizaje más duro para la economía real, debido al papel clave que desempeñan los bancos regionales en la financiación de empresas de pequeño y mediano tamaño y de los hogares. En consecuencia, los bancos centrales se enfrentan no ya a un dilema, sino a un trilema. Debido a los recientes golpes a la cadena de suministro agregada -como la pandemia y la guerra de Ucrania-, intentar la estabilidad de los precios mediante alzas de las tasas de interés estaba destinado a elevar el riesgo de un aterrizaje duro (una recesión y aumento del paro). Pero, como he estado argumentando durante más de un año, este desconcertante acto de equilibrismo presenta el riesgo adicional de una grave inestabilidad financiera.

Los prestatarios enfrentan tasas en ascenso -y, en consecuencia, costes de capital mucho más altos- sobre los nuevos préstamos y sobre los pasivos existentes que han vencido y deben ser renegociados. Pero al aumento de las tasas de largo plazo además está causando grandes pérdidas para los acreedores con activos de larga duración. Como resultado, la economía está cayendo en una “trampa de la deuda” en que los altos déficits y deuda públicos provocan un “predominio fiscal” sobre la política monetaria, y las altas deudas privadas causan un “predominio financiero” sobre las autoridades monetarias y regulatorias.

Como he advertido por largo tiempo, es probable que los bancos centrales que enfrenten este trilema se acobarden (limitando la normalización de la política monetaria) para evitar un hundimiento económico y financiero en retroalimentación, y el escenario estará fijado para un desanclaje de las expectativas inflacionarias en el tiempo. Los bancos centrales no deben caer en el autoengaño de creer que todavía pueden lograr tanto la estabilidad de precios como la financiera mediante algún tipo de separación (elevar las tasas para luchar contra la inflación y, al mismo tiempo, inyectar liquidez para mantener la estabilidad financiera). En una trampa de la deuda, el aumento de las tasas no hará más que alimentar crisis sistémicas de la deuda que la inyección de liquidez no bastará para solucionar.

Los bancos centrales tampoco deben suponer que la contracción crediticia que se avecina acabará con la inflación al frenar la demanda agregada. Después de todo, persisten los golpes negativos a la oferta agregada y los mercados del trabajo siguen estando demasiado limitados. Lo único que puede moderar la inflación de precios y salarios es una gran recesión que agravará todavía más la crisis de la deuda y, a su vez, alimentará una desaceleración económica más profunda. Puesto que inyectar liquidez no puede impedir este bucle de fatalidad sistémica, todos nos deberíamos estar preparando para la próxima crisis estanflacionaria de la deuda.

Traducido del inglés por David Meléndez Tormen

Sonambulismo en la montaña de las mega-amenazas

Jan 18, 2023 NOURIEL ROUBINI

DAVOS – Un conjunto de “mega-amenazas” interconectadas está poniendo en peligro nuestro futuro. Algunas de ellas se han venido gestando desde hace un tiempo, otras son nuevas. La inflación obstinadamente baja del período previo a la pandemia ha dado lugar a la inflación excesivamente alta de hoy. El estancamiento secular -un crecimiento perpetuamente bajo debido a una demanda agregada débil- se ha transformado en estanflación, ya que los shocks de oferta agregada negativos se han combinado con los efectos de políticas monetarias y fiscales laxas.

Las tasas de interés que, en algún momento, eran demasiado bajas -o inclusive negativas- ahora aumentan a pasos acelerados, lo que hace subir los costos de endeudamiento y genera el riesgo de crisis de deuda en cascada. La época de la hiperglobalización, del libre comercio, de la externalización y de las cadenas de suministro justo a tiempo ha cedido paso a una nueva era de desglobalización, proteccionismo, relocalización (o “friend-shoring”), comercio seguro y redundancias de cadenas de suministro “por las dudas”.

Asimismo, las nuevas amenazas geopolíticas hacen que aumente el riesgo de guerras frías y guerras calientes y de que la economía global se balcanice aún más. Los efectos del cambio climático se están volviendo más severos y avanzan a un ritmo mucho más acelerado de lo que muchos habían anticipado. Es probable, también, que las pandemias se vuelvan más frecuentes, virulentas y costosas. Los progresos en inteligencia artificial, aprendizaje automático, robótica y automatización amenazan con generar más desigualdad, un desempleo tecnológico permanente y armas más letales con las que llevar adelante guerras poco convencionales. Todos estos problemas están alimentando una reacción violenta contra el capitalismo democrático y empoderan a los extremistas populistas, autoritarios y militaristas tanto en la derecha como en la izquierda.

Lo que yo he llamado mega-amenazas, otros han llamado “policrisis” -término que el Financial Times, recientemente, calificó como expresión de moda del año-. Por su parte, Kristalina Georgieva, directora gerente del Fondo Monetario Internacional, habla de una “confluencia de calamidades”. La economía mundial, nos advirtió el año pasado, enfrenta “quizá su mayor prueba desde la Segunda Guerra Mundial”. De la misma manera, el ex secretario del Tesoro de Estados Unidos Lawrence H. Summers coincide en que estamos enfrentando los retos económicos y financieros más agudos desde la crisis financiera de 2008. Y, en su último Informe de Riesgos Globales -difundido justo antes de que las élites se reunieran en Davos este mes para discutir la “cooperación en un mundo fragmentado”-, el Foro Económico Mundial advierte sobre “una próxima década única, incierta y turbulenta”

En consecuencia, más allá de cuál sea la terminología de preferencia, existe un consenso generalizado de que estamos enfrentando niveles de incertidumbre sin precedentes, inusuales e inesperados. En el corto plazo, podemos esperar más inestabilidad, riesgos más altos, un conflicto más intenso y desastres ambientales más frecuentes.

En su gran novela entreguerras La montaña mágica, Thomas Mann retrata el clima intelectual y cultural -y la locura- que condujo a la Primera Guerra Mundial. Si bien Mann comenzó su manuscrito antes de la guerra, no lo terminó hasta 1924 y ese retraso tuvo un impacto significativo en el producto final. Su historia transcurre en una clínica inspirada en una que había visitado en Davos, el mismo reducto en la cima de la montaña (el Hotel Schatzalp) donde hoy se llevan a cabo las galas del FEM.

Esta conexión histórica es muy apropiada. Nuestra época actual de mega-amenazas se parece mucho más al período trágico de 30 años entre 1914 y 1945 que a los 75 años de relativa paz, progreso y prosperidad posteriores a la Segunda Guerra Mundial. Vale la pena recordar que la primera era de globalización no fue suficiente para impedir el inicio de una guerra mundial en 1914. Luego de esa tragedia vinieron una pandemia (la gripe española); el colapso del mercado bursátil de 1929; la Gran Depresión; las guerras comerciales y monetarias; la inflación, la hiperinflación y la deflación; las crisis financieras y los gigantescos incumplimientos de pago; y tasas de desempleo por encima del 20%. Fueron estas condiciones de crisis las que apuntalaron el ascenso del fascismo en Italia, del nazismo en Alemania y del militarismo en España y Japón -que culminaron en la Segunda Guerra Mundial y en el Holocausto.

Por más atroces que hayan sido esos 30 años, las mega-amenazas de hoy, en algunos sentidos, son aún más preocupantes. Después de todo, la generación entre guerras no tuvo que lidiar con el cambio climático, las amenazas que plantea la IA para el empleo o las desventajas implícitas asociadas con el envejecimiento de la sociedad (ya que los sistemas de seguridad social todavía estaban en sus primeros días y la mayoría de la gente mayor moría antes de cobrar su primera pensión). Asimismo, las guerras mundiales eran esencialmente conflictos convencionales, mientras que hoy los conflictos entre las principales potencias podrían adoptar rápidamente direcciones menos convencionales, lo que podría terminar en un apocalipsis nuclear.

Por lo tanto, no solo enfrentamos lo peor de los años 1970 (repetidos shocks de oferta agregada negativos), sino también lo peor del período 2007-08 (ratios de deuda peligrosamente altos) y lo peor de los años 1930. Una nueva “depresión geopolítica” está incrementando la posibilidad tanto de guerras frías como calientes que podrían superponerse y descontrolarse fácilmente.

Hasta donde puedo decir, nadie que hoy venga a Davos está escribiendo la gran novela de la era de las mega-amenazas. Sin embargo, el mundo de hoy cada vez más expresa la sensación de premonición que uno percibe cuando lee a Mann. Muchos de nosotros consentimos la complacencia en la cumbre e ignoramos lo que está sucediendo en el mundo real allá abajo. Vivimos como sonámbulos, ignorando cada alarma que se nos presenta delante. Será mejor que nos despertemos pronto, antes de que la montaña empiece a temblar.

Más guerra es más inflación

 Dec 30, 2022NOURIEL ROUBINI

NUEVA YORK – En 2022 hubo un marcado aumento de la inflación tanto en las economías avanzadas como en los mercados emergentes. Las tendencias estructurales hacen pensar que será un problema secular y no transitorio. En concreto, muchos países están trabados en «guerras» (algunas reales, otras metafóricas), que producirán expansión del déficit fiscal, más monetización de deudas y más inflación en el futuro.

El mundo atraviesa una especie de «depresión geopolítica», coronada por la creciente rivalidad entre Occidente y varias potencias revisionistas alineadas (o aliadas) como China, Rusia, Irán, Corea del Norte y Pakistán. Hay un auge de guerras frías y calientes. La brutal invasión rusa de Ucrania todavía puede expandirse con inclusión de la OTAN. Israel (y por tanto, Estados Unidos) se encuentra en rumbo de colisión con Irán, que está muy cerca de obtener armas nucleares. Medio Oriente en su conjunto es un polvorín. En tanto, Estados Unidos y China están enfrentados por dos cuestiones: el dominio de Asia y la posibilidad de una reunificación forzosa de Taiwán con el territorio continental.

Es así que Estados Unidos, Europa y la OTAN se están rearmando, como casi todos en Medio Oriente y Asia, incluido Japón, que ha iniciado su mayor acumulación de fuerza militar en décadas. Es casi seguro que habrá más gasto en armas convencionales y no convencionales (incluidas las nucleares, cibernéticas, biológicas y químicas) y esos desembolsos pesarán sobre el erario.

En tanto, la guerra global contra el cambio climático también será onerosa para los sectores público y privado. Las medidas de mitigación y adaptación al cambio climático pueden costar billones de dólares al año durante décadas, y sería ingenuo pensar que todas estas inversiones serán un estímulo al crecimiento. Es verdad que después de una guerra real, con destrucción de buena parte del capital físico de un país, una oleada de inversiones puede producir una expansión económica; pero aun así, el país en cuestión será más pobre por haber perdido una gran proporción de su riqueza. Lo mismo vale para las inversiones relacionadas con el clima: una proporción significativa del stock de capital actual se tendrá que reemplazar por haberse vuelto obsoleto o haber quedado destruido por fenómenos climáticos.

También estamos librando una costosa guerra contra pandemias futuras. Por una variedad de razones (que en algunos casos se relacionan con el cambio climático), los brotes de enfermedades con potencial pandémico se volverán más frecuentes. Sea que los países inviertan en medidas de prevención o enfrenten las futuras crisis sanitarias una vez producidas, experimentarán un aumento permanente del gasto, y ese gasto adicional se sumará a la creciente carga asociada con el envejecimiento poblacional y el mantenimiento de sistemas sanitarios y jubilatorios pagados con ingresos corrientes. Se calcula que en la mayoría de las economías avanzadas, esta carga de deuda no financiada implícita ya es comparable con la deuda pública explícita.

Además, se intensificará la guerra contra los efectos disruptivos de la «globótica»: la combinación de globalización y automatización (incluidas la inteligencia artificial y la robótica) que plantea una amenaza creciente a todo tipo de ocupaciones de alto y bajo nivel de calificación. Los gobiernos estarán bajo presión de dar auxilio a los excluidos, sea mediante esquemas de ingreso básico, transferencias fiscales a gran escala o una enorme expansión de los servicios públicos.

Estos costos serán altos incluso si la automatización provoca un gran aumento del crecimiento económico. Por ejemplo, a un país como Estados Unidos, sostener un ingreso básico universal de apenas mil dólares al mes le costaría alrededor del 20% del PIB.

Por último, también tenemos que librar una guerra urgente (y relacionada) contra la creciente desigualdad de ingresos y riqueza. Si no lo hacemos, el malestar que aflige a los jóvenes y a muchas familias de clase media y trabajadora seguirá impulsando un rechazo a la democracia liberal y al capitalismo de libre mercado. Para evitar que regímenes populistas lleguen al poder y apliquen políticas económicas imprudentes e insostenibles, las democracias liberales tendrán que gastar una fortuna en reforzar sus redes de seguridad social (algo que muchas ya están haciendo).

Librar estas cinco «guerras» será costoso, y habrá factores económicos y políticos que limitarán la capacidad de los gobiernos para financiarlas con más impuestos. En la mayoría de las economías avanzadas (y sobre todo en Europa), la presión tributaria ya es alta, y los intentos de subir impuestos a las rentas altas y al capital (suponiendo que esas medidas puedan superar la barrera de los lobistas o conseguir apoyo de los partidos de centroderecha) chocarán contra prácticas de evasión, elusión y arbitraje fiscal.

De modo que estas guerras necesarias aumentarán el gasto público y las transferencias como proporción del PIB, sin un aumento comparable de los ingresos fiscales. Crecerá aun más el déficit presupuestario estructural, con posibilidad de llegar a ratios de deuda insostenibles que aumentarán los costos de endeudamiento y culminarán en crisis de deuda, con obvios efectos adversos sobre el crecimiento económico.

Para los países que se endeudan en moneda propia, la opción más sencilla será permitir una mayor inflación para reducir el valor real de la deuda nominal a tasa fija a largo plazo. Esta estrategia actúa como un gravamen al capital que perjudica a ahorristas y acreedores en beneficio de solicitantes de crédito y deudores; y se puede combinar con medidas complementarias drásticas, como la represión financiera, impuestos al capital o incluso la cesación de pagos (en el caso de países que se endeudan en moneda extranjera o emiten mayoritariamente deuda a corto plazo o indexada por inflación). Como el «impuesto inflacionario» es una forma subrepticia de tributación que no necesita aprobación de los poderes legislativo o ejecutivo, es la vía de menor resistencia por defecto cuando el déficit y la deuda se vuelven cada vez más insostenibles.

Me he centrado ante todo en los factores del lado de la demanda que causarán más gasto, déficit, monetización de deudas e inflación. Pero a mediano plazo, también puede haber numerosos shocks negativos de oferta agregada que se sumen a las presiones estanflacionarias actuales y aumenten el riesgo de recesión y crisis de deuda en cadena. La Gran Moderación está muerta y enterrada; la Gran Crisis de Deuda Estanflacionaria ya está aquí.

Traducción: Esteban Flamini

NOURIEL ROUBINI, Professor Emeritus of Economics at New York University’s Stern School of Business, is Chief Economist at Atlas Capital Team, CEO of Roubini Macro Associates, Co-Founder of TheBoomBust.com, and author of MegaThreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them (Little, Brown and Company, 2022). He is a former senior economist for international affairs in the White House’s Council of Economic Advisers during the Clinton Administration and has worked for the International Monetary Fund, the US Federal Reserve, and the World Bank. His website is NourielRoubini.com, and he is the host of NourielToday.com.

El choque inevitable

 2 de diciembre de 2022

Por NOURIEL ROUBINI

Después de años de políticas fiscales, monetarias y crediticias extremadamente laxas y el inicio de grandes shocks de oferta negativos, las presiones estanflacionarias ahora están presionando una enorme montaña de deuda del sector público y privado. La madre de todas las crisis económicas se avecina, y será poco lo que los políticos puedan hacer al respecto.

NUEVA YORK – La economía mundial se tambalea hacia una confluencia sin precedentes de crisis económicas, financieras y de deuda, tras la explosión de los déficits, los préstamos y el apalancamiento en las últimas décadas.

En el sector privado, la montaña de deuda incluye la de los hogares (como hipotecas, tarjetas de crédito, préstamos para automóviles, préstamos estudiantiles, préstamos personales), empresas y corporaciones (préstamos bancarios, deuda de bonos y deuda privada) y el sector financiero. (Pasivos de instituciones bancarias y no bancarias). En el sector público, incluye bonos del gobierno central, provincial y local y otros pasivos formales, así como deudas implícitas tales como pasivos no fondeados de planes de pensión de reparto y sistemas de salud, todo lo cual continuará crecer a medida que las sociedades envejecen.

Solo mirando las deudas explícitas, las cifras son asombrosas. A nivel mundial, la deuda total del sector público y privado como porcentaje del PIB aumentó del 200 % en 1999 al 350 % en 2021. La proporción ahora es del 420 % en las economías avanzadas y del 330 % en China. En los Estados Unidos, es del 420%, que es más alto que durante la Gran Depresión y después de la Segunda Guerra Mundial.

Por supuesto, la deuda puede impulsar la actividad económica si los prestatarios invierten en capital nuevo (maquinaria, viviendas, infraestructura pública) que genera rendimientos superiores al costo del préstamo. Pero gran parte del endeudamiento se destina simplemente a financiar gastos de consumo por encima de los ingresos propios de manera persistente, y esa es una receta para la bancarrota. Además, las inversiones en "capital" también pueden ser riesgosas, ya sea que el prestatario sea un hogar que compra una casa a un precio inflado artificialmente, una corporación que busca expandirse demasiado rápido independientemente de los rendimientos o un gobierno que está gastando el dinero en "elefantes blancos". ” (proyectos de infraestructura extravagantes pero inútiles).

Tal sobreendeudamiento ha estado ocurriendo durante décadas, por varias razones. La democratización de las finanzas ha permitido que los hogares con ingresos limitados financien el consumo con deuda. Los gobiernos de centro-derecha han recortado persistentemente los impuestos sin reducir también el gasto, mientras que los gobiernos de centro-izquierda han gastado generosamente en programas sociales que no están totalmente financiados con suficientes impuestos más altos. Y las políticas fiscales que favorecen la deuda sobre el capital, instigadas por las políticas monetarias y crediticias ultralaxas de los bancos centrales, han alimentado un aumento en el endeudamiento tanto en el sector público como en el privado.

Años de expansión cuantitativa (QE) y expansión crediticia mantuvieron los costos de endeudamiento cerca de cero y, en algunos casos, incluso negativos (como en Europa y Japón hasta hace poco). Para 2020, la deuda pública equivalente en dólares con rendimiento negativo era de 17 billones de dólares y, en algunos países nórdicos, incluso las hipotecas tenían tasas de interés nominales negativas.

La explosión de índices de deuda insostenibles implicó que muchos prestatarios (hogares, corporaciones, bancos, bancos en la sombra, gobiernos e incluso países enteros) fueran "zombis" insolventes que estaban siendo respaldados por bajas tasas de interés (que mantuvieron los costos del servicio de la deuda en niveles manejables). ). Durante la crisis financiera mundial de 2008 y la crisis de la COVID-19, muchos agentes insolventes que habrían quebrado fueron rescatados mediante políticas de tipo de interés cero o negativo, QE y rescates fiscales absolutos.

Pero ahora, la inflación, alimentada por las mismas políticas fiscales, monetarias y crediticias ultralaxas, ha terminado con este amanecer financiero de los muertos. Con los bancos centrales obligados a aumentar las tasas de interés en un esfuerzo por restaurar la estabilidad de precios, los zombis están experimentando fuertes aumentos en los costos del servicio de la deuda. Para muchos, esto representa un triple golpe, porque la inflación también está erosionando los ingresos reales de los hogares y reduciendo el valor de los bienes de los hogares, como casas y acciones. Lo mismo ocurre con las corporaciones, las instituciones financieras y los gobiernos frágiles y sobreapalancados: se enfrentan a costos de endeudamiento en fuerte aumento, ingresos e ingresos en descenso y valores de activos en declive , todo al mismo tiempo.

Peor aún, estos desarrollos coinciden con el regreso de la estanflación (alta inflación junto con un crecimiento débil). La última vez que las economías avanzadas experimentaron tales condiciones fue en la década de 1970. Pero al menos en ese entonces, los índices de endeudamiento eran muy bajos. Hoy enfrentamos los peores aspectos de la década de 1970 (shocks estanflacionarios) junto con los peores aspectos de la crisis financiera mundial. Y esta vez, no podemos simplemente reducir las tasas de interés para estimular la demanda.

Después de todo, la economía global está siendo golpeada por persistentes shocks de oferta negativos a corto y mediano plazo que están reduciendo el crecimiento y aumentando los precios y los costos de producción. Estos incluyen las interrupciones de la pandemia en el suministro de mano de obra y bienes; el impacto de la guerra de Rusia en Ucrania en los precios de las materias primas; la cada vez más desastrosa política de cero COVID de China; y una docena de otros shocks a mediano plazo , desde el cambio climático hasta los desarrollos geopolíticos, que crearán presiones estanflacionarias adicionales.

A diferencia de la crisis financiera de 2008 y los primeros meses de COVID-19, simplemente rescatar a los agentes públicos y privados con políticas macro laxas echaría más gasolina al fuego inflacionario. Eso significa que habrá un aterrizaje forzoso, una recesión profunda y prolongada, además de una grave crisis financiera. A medida que estallan las burbujas de activos, los índices de servicio de la deuda aumentan y los ingresos ajustados a la inflación caen en los hogares, las corporaciones y los gobiernos, la crisis económica y el colapso financiero se retroalimentan.

Sin duda, las economías avanzadas que se endeudan en su propia moneda pueden utilizar un episodio de inflación inesperado para reducir el valor real de alguna deuda nominal a largo plazo con tasa fija. Dado que los gobiernos no están dispuestos a aumentar los impuestos o recortar el gasto para reducir sus déficits, la monetización del déficit del banco central volverá a verse como el camino de menor resistencia. Pero no puedes engañar a todas las personas todo el tiempo. Una vez que el genio de la inflación salga de la botella, que es lo que sucederá cuando los bancos centrales abandonen la lucha frente al colapso económico y financiero que se avecina, los costos de endeudamiento nominales y reales aumentarán. La madre de todas las crisis de deuda estanflacionarias se puede posponer, no evitar.

NOURIEL ROUBINI, profesor emérito de economía de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, es economista jefe de Atlas Capital Team , director ejecutivo de Roubini Macro Associates , cofundador de TheBoomBust.com y autor de MegaThreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future y Cómo sobrevivir a ellos (Little, Brown and Company, 2022). Fue economista sénior de asuntos internacionales en el Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca durante la administración Clinton y ha trabajado para el Fondo Monetario Internacional, la Reserva Federal de EE. UU. y el Banco Mundial. Su sitio web es NourielRoubini.com y es el anfitrión de NourielToday.com.

La crisis de deuda estanflacionaria ya llegó

Oct 3, 2022

Por NOURIEL ROUBINI

NUEVA YORK – De un año a esta parte, he venido diciendo que el aumento de la inflación sería persistente, que sus causas incluyen no sólo malas políticas sino también shocks de oferta negativos y que el intento de los bancos centrales de combatirla provocaría un aterrizaje económico forzoso. Cuando llegue la recesión, advertí, será severa y prolongada, con desbarajustes financieros y crisis de deuda generalizadas. A pesar de su discurso de línea dura, los banqueros centrales, atrapados en una trampa de deuda, pueden echarse atrás y conformarse con una inflación por encima de la meta. Cualquier cartera de acciones riesgosas y bonos de renta fija menos riesgosos perderá dinero con los bonos, debido a una inflación y a expectativas de inflación más elevadas.

¿Cómo se suceden estas predicciones? Primero, el Equipo Transitoria claramente perdió ante el Equipo Persistente en el debate sobre la inflación. Además de políticas monetarias, fiscales y crediticias excesivamente laxas, los shocks de oferta negativos hicieron que el crecimiento de los precios se disparara. Los confinamientos por el COVID-19 causaron cuellos de botella en la oferta, inclusive para la mano de obra. La política de “COVID cero” de China creó aún más problemas para las cadenas de suministro globales. La invasión de Rusia por parte de Ucrania generó conmoción en los mercados de energía y otras materias primas. Y el régimen más amplio de sanciones –sobre todo el uso del dólar estadounidense y otras monedas como arma- ha balcanizado aún más a la economía global, donde el “friend-shoring” y las restricciones comerciales e inmigratorias aceleran la tendencia hacia la desglobalización.

Todos hoy reconocen que estos shocks de oferta negativos persistentes han contribuido a la inflación, y el Banco Central Europeo, el Banco de Inglaterra y la Reserva Federal de Estados Unidos han comenzado a admitir que un aterrizaje suave será excesivamente difícil de conseguir. El presidente de la Fed, Jerome Powell, hoy habla de un “aterrizaje tirando a suave” con un “cierto dolor”. Mientras tanto, entre los analistas de mercado, los economistas y los inversores, crece el consenso en torno a un aterrizaje forzoso.

Es mucho más difícil alcanzar un aterrizaje suave en condiciones de shocks de oferta negativos estanflacionarios que cuando la economía se sobrecalienta por un exceso de demanda. Desde la Segunda Guerra Mundial, nunca ha habido un caso en el que la Fed consiguiera un aterrizaje suave con una inflación por encima del 5% (actualmente está arriba del 8%) y un desempleo por debajo del 5% (actualmente es del 3,7%). Y si un aterrizaje forzoso es el punto de referencia para Estados Unidos, es aún más probable en Europa, debido a la crisis energética rusa, la desaceleración de China y el hecho de que el BCE está aún más rezagado en relación a la Fed.

¿Ya estamos en una recesión? Todavía no, pero Estados Unidos reportó un crecimiento negativo en la primera mitad del año, y la mayoría de los indicadores más ambiciosos de la actividad económica en las economías avanzadas apuntan a una marcada desaceleración que se agravaría aún más con un ajuste de la política monetaria. Un aterrizaje forzoso para fin de año sería considerado el escenario de referencia.

Si bien muchos otros analistas hoy coinciden, parecen pensar que la recesión inminente será de corto aliento y superficial. Yo, en cambio, he advertido en contra de este relativo optimismo y he destacado el riesgo de una crisis de deuda estanflacionaria severa y prolongada. Y, ahora, las últimas alteraciones en los mercados financieros –incluidos los mercados de bonos y de crédito- han reforzado mi opinión de que los esfuerzos de los bancos centrales por hacer regresar la inflación a la meta causarán una crisis tanto económica como financiera.

También he venido argumentando desde hace mucho tiempo que los bancos centrales, más allá de su discurso duro, sentirán una enorme presión para revertir su ajuste una vez que se materialice el escenario de un aterrizaje económico forzoso y de una crisis financiera. En el Reino Unido ya se empiezan a discernir señales tempranas de una intención de recular. Frente a la reacción del mercado ante el estímulo fiscal temerario del nuevo gobierno, el Banco de Inglaterra ha lanzado un programa de alivio cuantitativo (QE) de emergencia para comprar bonos gubernamentales (cuyos rendimientos han alcanzado un punto álgido).

Cada vez más la política monetaria está sujeta a la captura fiscal. Recordemos que un giro similar ocurrió en el primer trimestre de 2019, cuando la Fed interrumpió su programa de ajuste cuantitativo (QT) y comenzó a implementar una combinación de QE encubierto y recortes de las tasas de política –después de señalar previamente alzas continuas de la tasa y QT– ante la primera señal de presiones financieras moderadas y una desaceleración del crecimiento. Los bancos centrales hablarán en términos duros; pero hay buenos motivos para dudar de su voluntad de hacer “lo que sea necesario” para que la inflación regrese a su tasa objetivo en un mundo de deuda excesiva con riesgos de una crisis económica y financiera.

Asimismo, hay señales tempranas de que la Gran Moderación ha dado lugar a la Gran Estanflación, que se caracterizará por la inestabilidad y una confluencia de shocks de oferta negativos lentos. Además de las alteraciones mencionadas más arriba, estos shocks podrían incluir el envejecimiento de la sociedad en muchas economías clave (un problema que se vio agravado por las restricciones inmigratorias); un desacople sino-norteamericano; una “depresión geopolítica” y una ruptura del multilateralismo; nuevas variantes de COVID-19 y nuevos brotes, como la viruela del mono; las consecuencias cada vez más dañinas del cambio climático; una guerra informática; y políticas fiscales para impulsar los salarios y el poder de los trabajadores.

¿Cómo queda entonces la cartera tradicional de 60/40? Yo previamente dije que la correlación negativa entre los precios de los bonos y de las acciones se desintegraría en tanto aumentara la inflación, y de hecho eso ha sucedido. Entre enero y junio de este año, los índices bursátiles estadounidenses (y globales) cayeron más del 20% mientras que los rendimientos de los bonos de largo plazo aumentaron del 1,5% al 3,5%, lo que derivó en pérdidas masivas tanto de las acciones como de los bonos (una correlación de precios positiva).

Por otra parte, los rendimientos de los bonos cayeron durante el repunte bursátil entre julio y mediados de agosto (que, tal cual predije, sería un rebote del gato muerto), manteniendo así la correlación de precios positiva; y desde mediados de agosto, las acciones han sostenido su marcada caída mientras que los rendimientos de los bonos se han vuelto mucho más altos. En tanto la inflación más elevada ha derivado en una política monetaria más ajustada, surgió un mercado bajista equilibrado tanto para los bonos como para las acciones.

Sin embargo, las acciones estadounidenses y globales todavía no han valorado por completo un aterrizaje forzoso moderado y breve. Las acciones caerán alrededor del 30% en una recesión suave, y un 40% o más en las crisis de deuda estanflacionarias severas que predije para la economía global. Las señales de tensión en los mercados de deuda están creciendo: los diferenciales soberanos y las tasas de los bonos de largo plazo están aumentando y los diferenciales de rendimientos altos están subiendo marcadamente; los mercados de préstamos apalancados y obligaciones de préstamos colateralizados están cerrando; las empresas altamente endeudadas, la banca en la sombra, los hogares, los gobiernos y los países están entrando en dificultades financieras. La crisis está entre nosotros.

NOURIEL ROUBINI, Professor Emeritus of Economics at New York University’s Stern School of Business, is Chief Economist at Atlas Capital Team, CEO of Roubini Macro Associates, Co-Founder of TheBoomBust.com, and author of the forthcoming MegaThreats: Ten Dangerous Trends That Imperil Our Future, and How to Survive Them (Little, Brown and Company, October 2022). He is a former senior economist for international affairs in the White House’s Council of Economic Advisers during the Clinton Administration and has worked for the International Monetary Fund, the US Federal Reserve, and the World Bank. His website is NourielRoubini.com, and he is the host of NourielToday.com.

 
 
 

El reconocido economista que predijo la crisis financiera de 2008 augura una recesión mundial "severa, larga y fea"

Publicado:20 sep 2022 20:39 GMT

Nouriel Roubini, conocido como 'Dr. Doom', estima que se avecinan un proceso de estanflación similar al de la década de 1970 y un endeudamiento masivo como el de la crisis financiera mundial de 2008.

El economista estadounidense Nouriel Roubini, llamado 'Dr. Doom'.Pier Marco Tacca / Gettyimages.ru

El economista estadounidense Nouriel Roubini, conocido como 'Dr. Doom' por su acertada predicción sobre la crisis financiera de 2008, afirmó en una entrevista con Bloomberg que a finales de 2022 comenzará una recesión "severa, larga y fea" en EE.UU. y en todo el mundo. También cree que el índice bursátil S&P 500 podría caer un 40%. "Incluso con una recesión leve, el S&P 500 puede caer un 30%", destacó.

"Muchas instituciones 'zombis', hogares 'zombis', empresas, bancos, bancos 'en la sombra' y países 'zombis' podrían morir", pronostica Roubini. Sostiene que los grandes ratios de endeudamiento arrastrarán a las empresas y los gobiernos.

Según el analista, sería una "misión imposible" para la Reserva Federal estadounidense alcanzar el objetivo de inflación del 2% sin un 'aterrizaje forzoso' (reducción de la economía). Estima que el tipo de interés en EE.UU. se situará entre el 4% y el 4,25% a finales de año. Sin embargo, en 2023 podría llegar al 5% a medida que avance la crisis.

El economista entiende que se avecina un proceso de estanflación como el de los años setenta y un sobreendeudamiento masivo al igual que durante la crisis financiera mundial. Las elevadas cifras de inflación impedirán a los gobiernos poner en marcha estímulos fiscales y las empresas tanto como los bancos en la 'sombra', los fondos de cobertura, de capital privado y de crédito "van a implosionar".

"No va a ser una recesión corta y superficial, va a ser severa, larga y fea", subrayó.

En su nuevo libro, 'Megathreats', Roubini enumeró 11 desafíos que pueden reducir el crecimiento potencial al aumentar el costo de producción. Entre ellas, la desglobalización, el proteccionismo, la reubicación de las fábricas de China y Asia en Europa y EE.UU., el envejecimiento de la población en las economías avanzadas, las restricciones migratorias, las tensiones entre Washington y Pekín, el cambio climático global y las pandemias recurrentes. "Es sólo cuestión de tiempo que tengamos una próxima pandemia desagradable", señaló.

La inflación perjudicará tanto a las acciones como a los bonos

NOURIEL ROUBINI, PS

 26 de enero de 2022

La correlación negativa de larga data entre los precios de las acciones y los bonos es un artefacto del entorno de baja inflación de los últimos 30 años. Si la inflación y las expectativas de inflación continúan aumentando, los inversores tendrán que repensar sus estrategias de cartera para protegerse contra el riesgo de pérdidas futuras masivas.

NUEVA YORK – El aumento de la inflación en los Estados Unidos y en todo el mundo está obligando a los inversores a evaluar los efectos probables tanto en los activos "riesgosos" (generalmente acciones) como en los activos "seguros" (como los bonos del Tesoro de EE. UU.). El consejo de inversión tradicional es asignar la riqueza de acuerdo con la regla 60/40 : el 60% de la cartera debe estar en acciones de mayor rendimiento pero más volátiles, y el 40% debe estar en bonos de menor rendimiento y menor volatilidad. La razón es que los precios de las acciones y los bonos suelen tener una correlación negativa (cuando uno sube, el otro baja), por lo que esta combinación equilibrará los riesgos y los rendimientos de una cartera.

Durante un “período de riesgo”, cuando los inversionistas son optimistas, los precios de las acciones y los rendimientos de los bonos aumentarán y los precios de los bonos bajarán, lo que resultará en una pérdida de mercado para los bonos ; y durante un período de aversión al riesgo, cuando los inversores son pesimistas, los precios y los rendimientos seguirán un patrón inverso. De manera similar, cuando la economía está en auge, los precios de las acciones y los rendimientos de los bonos tienden a aumentar mientras que los precios de los bonos caen, mientras que en una recesión ocurre lo contrario.

Pero la correlación negativa entre los precios de las acciones y los bonos presupone una inflación baja. Cuando aumenta la inflación , los rendimientos de los bonos se vuelven negativos, porque el aumento de los rendimientos, impulsado por mayores expectativas de inflación, reducirá su precio de mercado. Considere que cualquier aumento de 100 puntos básicos en los rendimientos de los bonos a largo plazo conduce a una caída del 10% en el precio de mercado, una gran pérdida. Debido al aumento de la inflación y las expectativas de inflación, los rendimientos de los bonos aumentaron y el rendimiento general de los bonos a largo plazo alcanzó el -5 % en 2021.

Durante las últimas tres décadas, los bonos han ofrecido un rendimiento anual general negativo solo unas pocas veces. La caída de las tasas de inflación de niveles de dos dígitos a un solo dígito muy bajo produjo un mercado alcista prolongado en bonos; los rendimientos cayeron y los rendimientos de los bonos fueron muy positivos a medida que aumentaba su precio. Por lo tanto, los últimos 30 años han contrastado marcadamente con la estanflacionaria década de 1970, cuando los rendimientos de los bonos se dispararon junto con una inflación más alta, lo que provocó pérdidas masivas en el mercado de bonos.

Pero la inflación también es mala para las acciones, porque provoca tasas de interés más altas, tanto en términos nominales como reales. Por lo tanto, a medida que aumenta la inflación, la correlación entre los precios de las acciones y los bonos pasa de negativa a positiva. Una inflación más alta conduce a pérdidas tanto en acciones como en bonos, como sucedió en la década de 1970. En 1982, la relación precio-beneficio del S&P 500 era de ocho, mientras que hoy está por encima de 30.

Los ejemplos más recientes también muestran que las acciones se ven perjudicadas cuando los rendimientos de los bonos aumentan en respuesta a una inflación más alta o la expectativa de que una inflación más alta conducirá a un endurecimiento de la política monetaria. Incluso la mayoría de las acciones tecnológicas y de crecimiento tan promocionadas no son inmunes a un aumento en las tasas de interés a largo plazo, porque estos son activos de " larga duración " cuyos dividendos se encuentran más lejos en el futuro, lo que los hace más sensibles a un mayor descuento. (rendimiento de los bonos a largo plazo). En septiembre de 2021, cuando los rendimientos de los bonos del Tesoro a diez años aumentaron apenas 22 puntos básicos, las acciones cayeron entre un 5% y un 7% (y la caída fue mayor en el Nasdaq de gran tecnología que en el S&P 500).

Este patrón se ha extendido hasta 2022. Un modesto aumento de 30 puntos básicos en los rendimientos de los bonos ha provocado una corrección (cuando la capitalización total del mercado cae al menos un 10%) en el Nasdaq y casi una corrección en el S&P 500. Si la inflación fuera de permanecer muy por encima de la tasa objetivo de la Reserva Federal de EE. UU. del 2%, incluso si cae modestamente desde sus altos niveles actuales, los rendimientos de los bonos a largo plazo subirían mucho más y los precios de las acciones podrían terminar en un país bajista (una caída del 20%). o más).

Más concretamente, si la inflación continúa siendo más alta que en las últimas décadas (la " Gran Moderación "), una cartera 60/40 induciría pérdidas masivas. La tarea de los inversores, entonces, es encontrar otra forma de cubrir el 40% de su cartera que está en bonos.

Existen al menos tres opciones para cubrir el componente de renta fija de una cartera 60/40. La primera es invertir en bonos indexados a la inflación o en bonos gubernamentales a corto plazo cuyos rendimientos se revaluan rápidamente en respuesta a una mayor inflación. La segunda opción es invertir en oro y otros metales preciosos cuyos precios tienden a subir cuando la inflación es más alta (el oro también es una buena cobertura contra los tipos de riesgos políticos y geopolíticos que pueden afectar al mundo en los próximos años). Por último, se puede invertir en activos reales con una oferta relativamente limitada, como terrenos, bienes raíces e infraestructura.

La combinación óptima de bonos a corto plazo, oro y bienes raíces cambiará con el tiempo y de manera compleja según las condiciones macroeconómicas, políticas y del mercado. Sí, algunos analistas argumentan que el petróleo y la energía, junto con algunas otras materias primas, también pueden ser una buena cobertura contra la inflación. Pero este tema es complejo. En la década de 1970, fueron los precios más altos del petróleo los que causaron la inflación, y no al revés. Y dada la presión actual para alejarse del petróleo y los combustibles fósiles, la demanda en esos sectores pronto puede alcanzar un pico.

Si bien se puede debatir la combinación correcta de cartera, esto está claro: los fondos soberanos, los fondos de pensiones, las donaciones, las fundaciones, las oficinas familiares y las personas que siguen la regla 60/40 deberían comenzar a pensar en diversificar sus tenencias para protegerse contra el aumento de la inflación.

NOURIEL ROUBINI, profesor emérito de economía de la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, es economista jefe de Atlas Capital Team, director ejecutivo de Roubini Macro Associates y cofundador de TheBoomBust.com. Fue economista sénior de asuntos internacionales en el Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca durante la administración Clinton. Ha trabajado para el Fondo Monetario Internacional, la Reserva Federal de los Estados Unidos y el Banco Mundial, y fue profesor de Economía en la Escuela de Negocios Stern de la Universidad de Nueva York. Su sitio web es NourielRoubini.com y es el anfitrión de NourielToday.com.

La doctrina económica neo-populista de Biden

Por NOURIEL ROUBINI

NUEVA YORK – Ya transcurrido poco más de medio año desde que Joe Biden asumió la presidencia, es hora de considerar cómo se compara la doctrina económica de su administración con la del ex presidente Donald Trump y de otras administraciones demócratas y republicanas anteriores.

La paradoja es que la “doctrina Biden” tiene más en común con las políticas de Trump que con las de la administración de Barack Obama, de la cual el actual presidente había formado parte. La doctrina neo-populista que surgió en el gobierno de Trump ahora está cobrando plena forma con Biden, lo que marca un marcado alejamiento de la creencia neoliberal seguida por todos los presidentes desde Bill Clinton hasta Obama.

Trump hizo campaña como populista –compadeciéndose de los obreros blancos rezagados-, pero gobernó como un plutócrata, recortando los impuestos corporativos y debilitando aún más el poder de los trabajadores frente al capital. De todos modos, su agenda en efecto contenía elementos verdaderamente populistas, particularmente en comparación con la estrategia radicalmente pro-Grandes Empresas que los republicanos han llevado adelante durante décadas.

Si bien los gobiernos de Clinton, George W. Bush y Obama diferían a su manera, su postura básica sobre cuestiones clave de política económica era la misma. Por ejemplo, todos defendían los acuerdos de libre comercio y favorecían un dólar fuerte, viéndolo como una manera de reducir los precios de las importaciones y respaldar el poder adquisitivo de las clases trabajadoras frente a una creciente desigualdad de ingresos y de riqueza.

Cada una de estas administraciones previas también respetaba la independencia de la Reserva Federal y respaldaba su compromiso con la estabilidad de precios. Todas persiguieron una política fiscal moderada, recurriendo al estímulo (recortes impositivos y aumentos del gasto) esencialmente en respuesta a crisis económicas. Finalmente, las administraciones Clinton, Bush y Obama fueron relativamente amigables con las Grandes Tecnológicas, las Grandes Empresas y Wall Street. Cada una presidió la desregulación de los sectores de bienes y servicios, creando las condiciones para la concentración actual de poder oligopólico en los sectores corporativo, tecnológico y financiero.

Junto con la liberalización del comercio y los avances tecnológicos, estas políticas impulsaron las ganancias corporativas y redujeron el porcentaje del ingreso total en manos de los trabajadores, exacerbando así la inequidad. Los consumidores norteamericanos se beneficiaron del hecho de que las empresas ricas en ganancias podían trasladar parte de las ganancias obtenidas gracias a la desregulación (a través de precios más bajos y una inflación baja), pero no más que eso.

Las doctrinas económicas de Clinton, Bush y Obama eran fundamentalmente neoliberales, y reflejaban una creencia implícita en la economía de goteo. Pero las cosas empezaron a cobrar una dirección más nacionalista y neo-populista con Trump, y estos cambios se han cristalizado con Biden.

Si bien Trump era más duro con su proteccionismo, Biden de todos modos está promoviendo políticas comerciales igual de nacionalistas y orientadas hacia adentro. Ha mantenido los aranceles de la administración Trump a China y otros países, y ha introducido políticas de adquisiciones de “comprar productos estadounidenses” más estrictas, así como políticas industriales para repatriar sectores industriales clave. Igual de importante es el hecho de que el desacople sino-norteamericano más amplio y la carrera por el dominio en comercio, tecnología, datos, información y las industrias del futuro han continuado.

De la misma manera, aunque Biden no haya seguido formalmente los pasos de Trump y haya exigido un dólar más débil e intimidado a la Fed para que financie los grandes déficits presupuestarios generados por sus políticas, su administración también ha implementado medidas que exigen una cooperación de la Fed más estrecha. Por cierto, Estados Unidos ha entrado en un estado de facto, si no de jure, de monetización permanente de la deuda –una política que empezó con Trump y el presidente de la Fed Jerome Powell.

Según este acuerdo, si la inflación aumentara moderadamente, la Fed tendría que adoptar una política de negligencia benigna, porque la alternativa –una política monetaria anti-inflacionaria estricta- desataría una crisis de mercado y una fuerte recesión. Este cambio en la postura de la Fed representa otro quiebre contundente respecto de la era 1991-2016.

Asimismo, dados los grandes déficits gemelos de Estados Unidos, la administración Biden ha abandonado la idea de perseguir una política de dólar fuerte. Si bien no favorece un dólar más débil tan abiertamente como Trump, no le importaría en absoluto un giro de la moneda que pudiera restablecer la competitividad de Estados Unidos y reducir el creciente déficit comercial del país.

Para revertir la desigualdad de ingresos y riqueza, Biden favorece grandes transferencias directas y menores impuestos para los trabajadores, los desempleados, los empleados de tiempo parcial y los rezagados. Una vez más, ésta es una política que comenzó con Trump, con la Ley de Ayuda, Alivio y Seguridad Económica por Coronavirus (CARES) de 2 billones de dólares y el proyecto de ley de estímulo de 900.000 millones de dólares que fue sancionado en diciembre de 2020. En el gobierno de Biden, Estados Unidos ha aprobado otro paquete de estímulo de 1,9 billones de dólares y ahora está considerando un gasto adicional de 4 billones de dólares en infraestructura, definida en términos amplios.

Mientras que Biden está presionando más que Trump por una tributación más progresiva, la capacidad de su administración para aumentar impuestos es limitada. Así, como en la presidencia de Trump, los grandes déficits fiscales nuevamente estarán financiados básicamente con deuda que la Fed estará obligada a monetizar con el tiempo. Biden también estará canalizando un rechazo público contra las Grandes Empresas y las Grandes Tecnológicas que comenzó en el gobierno de Trump. Su administración ya ha tomado medidas para frenar el poder corporativo a través de la aplicación de medidas antimonopolio, cambios regulatorios y, llegado el caso, legislación. En cada caso, el objetivo es reasignar algún porcentaje del ingreso nacional del capital y las ganancias al trabajo y los salarios.

En este sentido, Biden ha aplicado desde el principio una agenda económica neo-populista más cercana a la de Trump que a la de la administración Obama. Pero este cambio doctrinal no sorprende. Cuando la desigualdad se torna excesiva, los políticos –tanto de derecha como de izquierda- se vuelven más populistas. La alternativa es dejar que la desigualdad descontrolada se convierta en motivo de conflicto social o, en casos extremos, guerra civil o revolución.

Era inevitable que el péndulo de la política económica de Estados Unidos pasara de neoliberal a neo-populista. Pero este cambio, si bien necesario, conllevará sus propios riesgos. Deudas privadas y públicas gigantescas significan que la Fed seguirá atrapada en una trampa de deuda. Asimismo, la economía será vulnerable a los shocks de oferta negativos generados por la desglobalización, el desacople entre Estados Unidos y China, el envejecimiento de la sociedad, las restricciones migratorias, las restricciones en el sector corporativo, los ciberataques, el cambio climático y la pandemia del COVID-19.

Políticas fiscales y monetarias laxas pueden ayudar, por ahora, a aumentar el porcentaje de ingresos en manos de los trabajadores. Pero, con el tiempo, los mismos factores podrían generar una inflación más alta o inclusive estanflación (si surgen esos marcados shocks de oferta negativos). Si las políticas para reducir la desigualdad conducen a incrementos insostenibles de la deuda pública y privada, podrían estar dadas las condiciones para el tipo de crisis de deuda estanflacionaria sobre la que advertí al inicio de este verano.

NOURIEL ROUBINI Chairman of Roubini Macro Associates, is a former senior economist for international affairs in the White House’s Council of Economic Advisers during the Clinton Administration. He has worked for the International Monetary Fund, the US Federal Reserve, and the World Bank, and was Professor of Economics at New York University's Stern School of Business. His website is NourielRoubini.com, and he is the host of NourielToday.com.