¿Están los principales bancos centrales haciendo lo suficiente para combatir la inflación?

Abr 14, 2022, PS

The Big Question es una nueva característica en la que los comentaristas de Project Syndicate proporcionan respuestas convincentes a una pregunta oportuna.

El aumento de las presiones sobre los precios ha resurgido como una preocupación central para los responsables de la formulación de políticas en muchas economías avanzadas. Pero con la inflación de Estados Unidos y la eurozona acelerándose a 8.5% y 7.5%, respectivamente, en marzo, los niveles más altos en décadas, a muchos les preocupa que los bancos centrales no estén abordando el problema de manera lo suficientemente agresiva.

En esta gran pregunta, le pedimos a Hippolyte Fofack, James K. Galbraith, Brigitte Granville y Stephen S. Roach que evalúen la respuesta de los responsables de la política monetaria a las crecientes presiones inflacionarias actuales.

HIPPOLYTE FOFACK

Atrás quedaron los días en que los bancos centrales sistémicamente importantes luchaban por elevar la inflación a sus objetivos del 2%. El crecimiento de los precios ahora está desenfrenado, alcanzando niveles no vistos en décadas. El hecho de que los principales bancos centrales no hayan pronosticado estas condiciones permitió que la inflación superara los objetivos oficiales. Ahora el temor es que la inflación se arraigue.

Los funcionarios de la Reserva Federal de Estados Unidos y el Banco Central Europeo argumentaron durante demasiado tiempo que el aumento de los precios era transitorio. Pero esa postura contradecía sus propias reglas de política monetaria y era inconsistente con las tasas de inflación de equilibrio -la diferencia en el rendimiento entre un valor nominal del Tesoro y un valor del Tesoro protegido contra la inflación del mismo vencimiento- de las expectativas implícitas del mercado. En el momento de escribir este artículo, la tasa de inflación de equilibrio a cinco años es del 3,33%, y la tasa neutral a largo plazo de la Fed es de alrededor del 2,5%.

Si hay un área de la formulación de la política monetaria en la que es deseable un ataque preventivo oportuno, es la gestión de la inflación. El riesgo de un error de tipo I (rechazar erróneamente la hipótesis nula de baja inflación) al atacar el problema antes de que haga metástasis supera con creces el riesgo de un error de tipo II (aceptando erróneamente la hipótesis de baja inflación). Esto es especialmente cierto en un contexto de sobrecalentamiento económico, porque revertir las tendencias inflacionarias se vuelve doblemente difícil una vez que las expectativas inflacionarias se afianzan.

A estos riesgos se suma la creciente creencia de que la creación de dinero ya no es inflacionaria. Esta idea se remonta a 1993, cuando el entonces presidente de la Fed, Alan Greenspan, declaró que "las relaciones históricas entre el dinero y el ingreso, y entre el dinero y el nivel de precios se han roto en gran medida, privando a los agregados de gran parte de su utilidad como guías de política". Pero si hay una lección que se puede extraer del actual rebasamiento de la inflación, es la validación de la famosa máxima de Milton Friedman: "La inflación es siempre y en todas partes un fenómeno monetario".

La continua expansión de la oferta monetaria, que empujó los balances del BCE y la Fed a niveles récord en 2021, con M2 en los Estados Unidos creciendo en $ 2.5 billones el año pasado, fue seguramente inflacionaria. El problema ahora es que cualquier cosa que hagan los bancos centrales para abordar la inflación llegará en un momento de creciente riesgo estanflacionario.

Por lo tanto, aunque las herramientas ahora desplegadas por los principales bancos centrales pueden contener la inflación, impondrán un alto costo económico, tal vez llevando a los países más vulnerables a la recesión y la inestabilidad.

JAMES K. GALBRAITH

¿Decir qué? ¿Seriamente? De acuerdo, lo intentaré, pero prométeme que esto no es una broma ...

La noción de que los bancos centrales luchan contra la inflación es un mito pernicioso, difundido por sus funcionarios, acólitos y por periodistas crédulos. Los bancos centrales suben las tasas de interés. La palabrería sobre la inflación es un lavado de ojos.

Las altas tasas de interés son buenas para las personas con dinero para prestar, y no tan buenas para las personas con préstamos para renovar. La Ley de Galbraith establece que las personas que tienen dinero para prestar tienden a tener más dinero que las personas que no tienen dinero para prestar.

¿Las tasas de interés más altas sofocarán la economía de los Estados Unidos? Quizás. Quizá no. En el corto plazo, el dinero en el extranjero fluirá. Esto causará problemas a los pobres del mundo. Algunas empresas pueden acelerar sus préstamos para evitar tasas aún más altas más adelante. Alan Greenspan subió las tasas de interés en 1994, y el auge duró seis años. Pero, por supuesto, finalmente llegó a un final estrepitoso.

¿Pueden las altas tasas de interés sofocar los aumentos de precios impulsados por los precios del petróleo, las interrupciones de la cadena de suministro, la guerra y un gran impulso al presupuesto del Pentágono? Sé serio. La única forma es a través de recortes salariales impulsados por el desempleo masivo, junto con una avalancha de productos extranjeros baratos. El entonces presidente de la Fed, Paul Volcker, diseñó ambos a principios de la década de 1980. El primero sería difícil de repetir, porque no quedan tantos empleos manufactureros de altos salarios. El segundo también es poco probable; ya no hay tantos talleres de explotación de bajo costo por ahí.

Entonces, ¿qué pasará? Mi suposición es que las bancarrotas, los impagos de la deuda y la crisis financiera, comenzando en Europa, donde el régimen de sanciones impuesto a Rusia morderá más fuerte. Y luego, el rápido crecimiento de la zona emergente no monetaria, comercial no euro y financiera. Un suicidio de los despistados.

BRIGITTE GRANVILLE

Los principales bancos centrales del mundo se están dedicando a traducir palabras de línea dura en hechos, en forma de una combinación de aumentos de las tasas de política y contracción del balance (relajación de la flexibilización cuantitativa o QE). Sus críticos, como el ex secretario del Tesoro de Estados Unidos Lawrence H. Summers, han estado pidiendo un ajuste monetario más rápido. No estoy de acuerdo con esa estrategia.

Mi creencia de que los bancos centrales deben errar por el lado de la cautela no se deriva de la complacencia, sino de una visión sobre el efecto de este aumento actual de la inflación. Los choques de precios se están acumulando con seguridad. Primero vino la combinación de COVID-19: la política monetaria y fiscal estimuló la demanda, mientras que la escasez de componentes clave y los cuellos de botella logísticos deprimieron la oferta.

Ahora, además de eso, los precios de las materias primas se han disparado debido a la invasión rusa de Ucrania y las sanciones de represalia de Occidente. Esto es cierto en todo el "complejo de productos básicos", con los hogares sufriendo más por los precios desenfrenados del combustible y los alimentos, mientras que las empresas están siendo exprimidas por el aumento del costo de insumos como metales y productos químicos a granel, deprimiendo el comercio mundial y las cadenas de valor.

Todo esto, combinado con la debilidad de la economía china (que tiene sus propias causas adicionales y peculiares), significa una demanda global más débil y, por lo tanto, una buena posibilidad de que las presiones sobre los precios disminuyan. Los movimientos más agresivos de los bancos centrales para reducir la demanda podrían resultar superfluos, lo que aumentaría el riesgo de una recesión severa o incluso una recesión. Como el ex presidente de la Fed Ben Bernanke y otros mostraron en un documento de 1997, una parte importante del efecto de los choques de los precios del petróleo en el desencadenamiento de las tres recesiones entre 1973 y 1991 no provino del aumento de los precios del petróleo per se, sino más bien de una política monetaria más estricta en respuesta a la inflación más alta resultante.

STEPHEN S. ROACH

Los mercados financieros están descontando actualmente un endurecimiento significativo de la política monetaria, especialmente por parte de la Reserva Federal de los Estados Unidos. El modelo implícito de precios del banco central de Morgan Stanley actualmente exige dos puntos porcentuales completos de alzas de tasas de la Fed en los próximos seis meses. Después de juzgar inicialmente erróneamente el actual brote de inflación como transitorio, la Fed parece haber encontrado religión. Gracias a Dios por los pequeños milagros.

La pregunta es si esto será suficiente. Hay tres razones para concluir que ni siquiera estará cerca.

En primer lugar, las expectativas del mercado no son jurídicamente vinculantes. Pueden suceder muchas cosas en los próximos seis meses que podrían disuadir a la Fed de actuar. La guerra, el COVID-19 y las interrupciones de la cadena de suministro son una trifecta de enormes riesgos. Si estos riesgos se rompen a la baja, la Fed, como siempre, se apresurará a inmutarse. Desde los primeros días del "Greenspan put", la Fed ha tenido un sesgo de política asimétrica: más rápido de aliviar que de endurecer. No ha roto ese hábito.

En segundo lugar, incluso si la Fed cumple con lo esperado, es probable que la tasa de fondos federales del 2.3% esperada para este noviembre esté muy por debajo de la tasa de inflación. Con una inflación anual basada en el IPC de Estados Unidos del 8,5% en marzo, las probabilidades son bajas de que los aumentos de precios se desaceleren por debajo del 4% para fin de año. Eso significa que la tasa real (ajustada a la inflación) de los fondos federales permanecerá en territorio negativo entre ahora y entonces. Eso marcaría un período de 38 meses de tasas de política real negativas, mucho más estímulo que los períodos anteriores de acomodación de über bajo las presidentas de la Fed Greenspan, Bernanke y Janet Yellen.

En tercer lugar, no olvides los retrasos. Los efectos de los cambios en la política monetaria tardan entre 12 y 18 meses en desarrollarse. Con una economía aún fuerte y un mercado laboral al rojo vivo, una Fed con visión de futuro sabe que los efectos de sus acciones de política en los próximos seis meses comenzarán a morder solo en la segunda mitad de 2023. Para entonces, como fue el caso con la Gran Inflación de mediados de la década de 1970 y principios de la década de 1980, bien podría ser demasiado tarde.

Hippolyte Fofack es Economista Jefe y Directora de Investigación del Banco Africano de Exportación e Importación (Afreximbank).

James K. Galbraith, Profesor de Gobierno y Presidente de Relaciones Gubernamentales / Comerciales en la Universidad de Texas en Austin, es un ex economista del comité bancario de la Cámara de Representantes y ex director ejecutivo del Comité Económico Conjunto del Congreso. De 1993 a 97, se desempeñó como asesor técnico principal para la reforma macroeconómica de la Comisión de Planificación Estatal de China. Es autor de Inequality: What Everyone Needs to Know (Oxford University Press, 2016) y Welcome to the Poisoned Chalice: The Destruction of Greece and the Future of Europe (Yale University Press, 2016).

Brigitte Granville es profesora de Economía Internacional y Política Económica en la Universidad Queen Mary de Londres, y autora, más recientemente, de What Ails France? (McGill-Queen's University Press, 2021).

Stephen S. Roach, miembro de la facultad de la Universidad de Yale y ex presidente de Morgan Stanley Asia, es el autor de Unbalanced: The Codependency of America and China (Yale University Press, 2014) y el próximo Accidental Conflict.