Bradford DeLong
BERKELEY – En las últimas cuatro décadas, la Reserva Federal de los Estados Unidos emprendió ajustes de su política monetaria en cuatro ocasiones. Cada vez que lo hizo, se activaron procesos que redujeron el empleo y la producción mucho más que lo previsto por los equipos de la Reserva. Ahora que se prepara un ajuste similar, un examen de esta historia (y del estado actual de la economía) da motivos para pensar que Estados Unidos está entrando en territorio peligroso.
El primer ejemplo es de entre 1979 y 1982, cuando el entonces presidente de la Reserva, Paul Volcker, decidió hacer cambios en la política monetaria de la institución. Volcker esperaba que controlando la cantidad de dinero en circulación, la Reserva lograría más reducción de la inflación con menos aumento de la capacidad ociosa y el desempleo que lo que predecían los modelos keynesianos tradicionales.
Por desgracia para la Reserva (y para la economía de Estados Unidos), los modelos keynesianos resultaron correctos: los costos de la desinflación fueron tal como los predijeron. Además, este período de ajuste monetario trajo consecuencias inesperadas; instituciones financieras como Citicorp se salvaron de la bancarrota sólo gracias a la tolerancia de las autoridades reguladoras, y gran parte de Latinoamérica se hundió en una depresión que duró más de cinco años.
Luego, de 1988 a 1990, otra ronda de ajuste monetario, bajo Alan Greenspan, arruinó los estados contables de las cajas de ahorro estadounidenses, que estaban demasiado apalancadas, subcapitalizadas y luchando por sobrevivir. Para evitar que la recesión subsiguiente empeorara, el gobierno federal tuvo que acudir al rescate de las instituciones insolventes. También los gobiernos de los estados quedaron atrapados: para rescatar a las cajas de ahorro texanas y a sus depositantes, Texas gastó el equivalente a tres meses de sus ingresos totales.
Entre 1993 y 1994 Greenspan volvió a pisar el freno de la política monetaria, sólo para descubrir que incluso un pequeño ajuste podía tener un gran efecto sobre los precios de los activos a largo plazo y los costos financieros de las empresas. Felizmente aceptó revertir su decisión y cortó el ciclo de ajuste antes de lo planeado (a pesar de las protestas de muchos miembros de la Comisión Federal de Mercados Abiertos, encargada de la definición de políticas). Esta medida evitó que la economía de Estados Unidos volviera a caer en la recesión.
El episodio más reciente (entre 2004 y 2007) fue el más devastador de los cuatro. Ni Greenspan ni su sucesor, Ben Bernanke, comprendieron la fragilidad que un largo período de escasa regulación había sembrado en el mercado inmobiliario y el sistema financiero. La economía estadounidense todavía sufre los efectos de estos errores gemelos: desregulación, seguida de un ajuste monetario equivocado.
El ciclo de ajuste que aparentemente está por iniciar la Reserva Federal llega en un momento económico delicado. Aunque la tasa de desempleo actual en EE. UU. parezca compatible con un riesgo de mayor inflación, el cociente entre población empleada y población en edad de trabajar todavía apunta a una economía en serias dificultades. Las tendencias salariales sugieren que es este cociente, y no la tasa de desempleo, el mejor indicador de capacidad ociosa en la economía; y hace diez años nadie hubiera interpretado su valor actual como justificación para un ajuste monetario.
De hecho, ni siquiera la Reserva Federal parece convencida de que la economía esté en peligro inminente de sobrecalentamiento. No sólo la inflación en EE. UU. es inferior al objetivo a largo plazo de la Reserva, sino que se prevé que se mantenga así por lo menos los próximos tres años. Y el cambio de rumbo de la Reserva llega en un momento en que sus propios economistas creen que la política fiscal estadounidense es demasiado restrictiva.
En tanto, dada la fragilidad (e interconexión) de la economía global, un ajuste monetario en EE. UU. puede tener repercusiones negativas en el resto del mundo (con el consiguiente efecto rebote en casa), especialmente por la inestabilidad en China y la debilidad económica de Europa.
Se podría sospechar que la urgencia de la Reserva Federal por ajustar la política monetaria (a pesar de los precedentes históricos desfavorables y la incertidumbre económica actual) obedece a requerimientos de bancos comerciales con demasiada influencia en la formulación de las políticas oficiales. Al fin y al cabo, el modelo de negocios de esos bancos depende de que puedan ganar (mediante inversiones a largo plazo pasivas y relativamente seguras) al menos un 3% anual más que lo que pagan a los depositantes. Y para eso es necesario que la tasa de referencia del Tesoro de los EE. UU. sea más alta que la actual.
Si así fuera, evidenciaría incapacidad de los banqueros para comprender los intereses reales de su industria. Lo mejor para los bancos no es un aumento inmediato del tipo de interés, sino una política monetaria que ayude a garantizar que la economía podrá sostener tipos de interés más altos en el futuro. A juzgar por la historia, un ajuste de política monetaria en lo inmediato sólo provocará más turbulencia económica, seguida de un veloz regreso a tipos de interés bajos. Y que la Reserva quiera internarse por ese camino debería preocuparnos a todos.
Traducción: Esteban Flamini
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